收入确认放缓、刚性费用占比上行致Q2 业绩下滑。2024H1 公司实现营收3574亿，同降2.5%；实现归母净利润114 亿，同降0.6%，扣非业绩同降3%，增速符合预期。分季度看：Q1/Q2 分别实现营收1769/1805 亿，同比+0.2%/-5%；实现归母净利润61/53 亿，同比+10%/-11%，Q2 业绩有所下滑，预计主要因基建资金紧张致收入确认放缓，同时刚性费用占比提升，单季费率增长1.3pct。分业务看：基建建设/基建设计/疏浚/其他业务分别实现营收3181/173/269/112 亿，同比-3%/-10%/+3%/+13%。分区域看： 2024H1 公司境内/境外分别实现营收2878/696 亿元，同比-7%/+24%，海外业务维持较快增长。

毛利率有所改善，投资现金流出明显收窄。2024H1 公司综合毛利率11.65%，同比提升0.9pct ，其中基建建设/基建设计/疏浚/ 其他业务毛利率分别提升0.6/1.5/1.4/4.2pct，各业务毛利率均有上行，设计盈利改善主要因EPC 业务占比持续降低，其他业务毛利率提高较多，主要因祁连山水泥重组并入公司。H1 期间费用率5.7%，同比提升0.8pct（（Q2 单季提升1.3pct），其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比提升0.13/0.06/0.19/0.4pct （ Q2 单季分别同比提升0.13/0.04/0.56/0.52pct），财务、研发费率提升较多，预计主要因收入放缓，刚性利息及研发投入占比增长。H1 少数股东损益占比同比提升0.6pct。归母净利率3.2%，同比提升0.05pct。H1 经营现金流净流出742 亿，同比多流出248 亿，预计主要受基建资金紧张影响；投资现金流净流出156 亿，较同期收窄173 亿，经营+投资现金流合计同比多流出75 亿。

市政及海外业务高增驱动订单维持稳健增长。2024H1 公司新签合同额9609 亿元，同增8.4%；Q2 单季新签合同额4536 亿，同增5.8%，维持稳健增长。分业务看：

基建建设业务新签合同额8634 亿，同增9.4%，其中港口/路桥/铁路/市政/境外工程订单分别同增5%/-32%/-33%/22%/44%，铁路、公路签单压力较大，预计主要因上半年行业需求整体偏弱；城市建设订单增长较快，主要系房建、市政类项目同比高增53%/48%；海外业务维持高景气。基建设计/疏浚/其他业务分别新签合同额327/597/52 亿，同比+22%/-4%/-39%。各业务按照股比确认基础设施等投资类合同额608 亿，同降49%，规模持续收缩。截止24H1 末，公司未完合同额35362 亿元，为2023 年营收4.7 倍，在手订单充裕。

公告中期分红方案，分红率20%，24 年预期股息率3.5%。根据2024 年中期分红方案公告，公司拟每股派发现金红利0.14 元（含税），合计派发现金红利总计22.8 亿，分红率20%，较2023 年全年持平。公司上市以来首次进行中期分红，进一步优化股东回报。假设2024 年全年分红率20%，对应股息率约3.5%。

投资建议：我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为240/249/257 亿元，同比增长0.9%/3.8%/2.9%，EPS 分别为1.48/1.53/1.58 元，当前股价对应PE 分别为5.7/5.5/5.3 倍，维持“买入”评级。

风险提示：基建投资不及预期、海外业务经营风险、应收账款减值风险。