投資要點
公司發佈24 中報，24H1 實現收入11.3 億元，同比-9.5%，實現歸母淨利潤/扣非歸母淨利潤2.2 億元/1.9 億元，分別同比-27.5%/-25.9%，24Q2 實現收入5.9 億元，同比-7.1%，實現歸母淨利潤/扣非歸母淨利潤1.1 億元/1.1 億元，分別同比-21.0%/-20.8%，受消費疲軟+渠道優化調整影響收入短期承壓，費用剛性致利潤下滑幅度較收入深。
消費疲軟致收入短期波動，靜待渠道調整成效釋放分品牌來看，24H1 DA/DZ/DM/RA 收入分別同比-13.5%/-4.7%/-7.6%/-0.9%至5.7/4.7/0.7/0.2 億元，毛利率分別-0.8pct/+0.2pct/-0.2pct/-0.9pct 至76.3%/73.5%/79.7%/79.4%，收入承壓一方面系消費疲軟，24H1 中國消費者信心指數平均值同比-2.6%至88，另一方面系關閉低效門店，DA/DZ/DM 同比淨關店86/37/1 家至504/428/23 家，渠道優化調整疊加消費疲軟致短期業績波動，但長期來看有利於渠道提質增效和品牌力向上。
關閉低效門店致收入短期波動，加盟渠道單店發貨改善分渠道來看，24H1 直營/加盟/線上分別同比-19.0%/-1.0%/-3.1%至4.5/4.8/1.9 億元，毛利率分別同比+0.8pct/-0.01pct/-2.3pct 至80.3%/69.9%/77.6%，收入下滑主要系關閉低效門店，直營/加盟門店數量分別同比淨關閉26/94 家至271/706 家，24H1 直營/加盟單店收入分別同比-11.3%/+12.1%至167.8/68.3 萬元，加盟單店發貨收入改善彰顯加盟商信心，直營單店收入下降預計主要系直營店所在的一二線城市線下客流量減少較多。
盈利能力短期承壓，存貨週轉波動
24Q2 公司毛利率/銷售費用率/管理費用率/研發費用率/歸母淨利率分別同比+0.3pct/-1.7pct/+1.8pct/-0.03pct/-3.4pct 至75.2%/36.6%/8.4%/2.8%/19.0%，毛利率穩中略升，期間費用率有所提升主要系管理費用增加及收入下降費用剛性，暫時拉低短期盈利能力。24H1 存貨週轉天數同比+34 天至273 天，存貨週轉天數環比同比均增加主要受消費疲軟致春夏裝銷售不及預期。
盈利預測與估值
受終端需求疲軟及渠道調整影響業績短期階段性承壓，大幅優化低效門店長期利好渠道建設與品牌力向上，預計24/25/26 年公司有望實現歸母淨利潤4.0/4.3/4.7億元，對應同比增速爲-19.0%/+8.4%/+7.2%，對應當前市值PE 爲13X/12X/11X，23 年公司分紅率爲85.3%，對應24 年股息率6.7%，維持「買入」評級。
風險提示：終端消費力下降；店效提升不及預期