综合影响下，公司24H1 销售净利率同比提升0.13pct 至11.57%。24H1 收入/利潤有所承壓，經營磨底中，維持「增持」評級公司24H1 實現營收85.83 億元（yoy-12.81%），歸母淨利9.90 億元（yoy-12.61%）；其中Q2 實現營收49.62 億元（yoy-20.91%），歸母淨利7.72 億元（yoy-21.26%），Q2 單季營收及利潤有所承壓，我們判斷主要系終端需求有待復甦及23Q2 同期基數較高所致。考慮到需求有待復甦，我們下調收入預測，預計24-26 年歸母淨利分別爲29.72/32.50/35.27 億元（前值32.52/35.61/38.94 億元），對應EPS 分別爲4.88/5.34/5.79 元，參考可比公司24 年Wind 一致預期PE 均值爲11 倍，考慮公司積極推動組織變革、管理能力優秀，給予公司24 年13 倍PE，目標價63.44 元（前值90.78 元），維持「增持」評級。
24H1 零售收入有所承壓、大宗表現平穩、整裝收入穩增分渠道看，24H1 零售渠道營收同降16.3%至67.3 億元，其中經銷店/直營店營收分別同比-17.6%/+17.3%至64.0/3.3 億元，分季度看24Q1/Q2 零售收入分別同比-2.7%/-23.8%至27.7/39.6 億元；工程端，24H1 大宗收入同增1.0%至15.0 億元，其中24Q1/Q2 大宗收入分別同比+18.8%/-10.6%至7.0/8.0 億元；此外，公司整裝大家居業務穩步推進，上半年整裝渠道收入同增8.7% 。分品類看， 24H1 櫥櫃/ 衣櫃及配套品/ 木門營收同比-16.8%/-18.6%/-13.6%至25.6/44.2/5.0 億元，24H1 公司衛浴/其他產品營收同比+9.3%/+234.1%至5.0/4.3 億元。
銷售毛利率同比提升1.05pct，銷售淨利率同比提升0.13pct24H1 銷售毛利率同增1.05pct 至32.57%，我們判斷主要系公司持續打磨供應鏈、多維降本措施成效顯現所致；同時，在行業壓力下公司加大市場投入，積極賦能經銷商，24H1 期間費用率同增3.99pct 至22.01%，其中銷售費用率同增2.44pct 至11.39%，主要系市場廣告費增加較多所致；管理+研發費用率同增0.99pct 至11.88%，主要系收入下行對費用攤薄效應減弱所致；財務費用率同增0.56pct 至-1.27%，主要系匯率變動下匯兌損失增加所致。
綜合影響下，公司24H1 銷售淨利率同比提升0.13pct 至11.57%。
積極應對市場變化，落實經銷商減負，堅定推進大家居在地產週期壓力傳導之下，上半年公司全面落實經銷商減負，包括優化考覈政策、降低經銷商運營成本、優化各類結算制度安排、並配套落實各類支持政策等，與經銷商同舟共濟，提振終端信心。此外，公司堅定發展大家居戰略，全面推進營銷體系大家居轉型步伐，截至上半年零售大家居有效門店已超過850 家，較期初增加200 多個，期待零售大家居業務逆勢成長。
風險提示：需求恢復不及預期，地產銷售下滑，渠道拓展不及預期。