投资建议：我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为240/252/258亿元，同比-8%/+5%/+2%，EPS 分别为1.76/1.86/1.90 元，当前股价对应PE 分别为4.5/4.2/4.1 倍，维持“买入”评级。訂單轉化放緩、費率增長致Q2 業績承壓。2024H1 公司實現營收5161億，同降4.6%；實現歸母淨利潤119 億，同降12.8%，扣非業績同降13.5%。分季度看：Q1/Q2 分別實現營收2749/2412 億，同比+0.5%/-10%；實現歸母淨利潤60.3/58.8 億，同比+2%/-24%，Q2 業績有所下滑，預計主要因：1）受地方資金緊張影響，公路、市政等傳統基建項目進展較慢，收入轉化放緩；2）單季費率同比提升0.8pct。分業務看：工程承包/ 設計諮詢/ 工業製造/ 地產開發/ 物資物流及其他分別實現營收4516/80/112/315/422 億元，同比-7%/-5%/-8%/+47%/-7%，地產交付有所加快。分區域看：2024H1 公司境內/境外分別實現營收4853/308 億元，同比-5%/+5%，海外業務維持穩健增長。
毛利率延續改善，回款壓力較大。2024H1 公司綜合毛利率9.12%，同比提升0.2pct，盈利能力持續改善，其中工程/設計/物資物流毛利率分別同比提升0.03/1.7/1.1pct ； 工業製造/ 地產開發毛利率分別同比下降2.3/0.9pct。H1 期間費用率4.8%，同比提升0.4pct（Q2 單季提升0.8pct），其中銷售/管理/研發/財務費用率分別同比-0.04/+0.04/+0.14/+0.28pct（Q2 單季分別同比-0.04/-0.02/+0.4/+0.5pct），財務費率提升較多，主要因利息費用有所增長。H1 少數股東損益佔比同比提升3.2pct。歸母淨利率2.3%，同比下降0.22pct。H1 經營現金流淨流出817 億，同比多流出623 億；投資現金流淨流出210 億，較同期收窄74 億，經營+投資現金流合計同比多流出550 億，預計主要因政府類項目回款較慢。
傳統基建簽單有所下滑，礦山、水利等新興板塊增速亮眼。2024H1 公司新籤合同額11006 億元，同降19%；Q2 單季新籤合同額5499 億，同降33%。分行業看：上半年工程承包、投資運營、綠色環保等基礎設施建設項目新籤合同額9435 億，同降19%，其中鐵路/公路/房建/市政簽單同比下降27%/61%/14%/35%，傳統基建領域需求偏弱；軌交/礦山/水利工程分別同增19%/414%/40%，新興板塊增速亮眼。分業務類型看：工程承包/投資運營/綠色環保分別新籤合同額7929/574/933 億，同比-17%/-58%/+33%，PPP 等投資類業務規模持續收縮。截止2024H1 末，公司未完合同額71231 億，較上年末增長6.48%，爲2023 年營收6.3 倍，在手訂單充裕。
投資建議：我們預計公司2024-2026 年歸母淨利潤分別爲240/252/258億元，同比-8%/+5%/+2%，EPS 分別爲1.76/1.86/1.90 元，當前股價對應PE 分別爲4.5/4.2/4.1 倍，維持「買入」評級。
風險提示：基建投資不及預期、海外業務經營風險、應收賬款減值風險。