1H24 经纪、资管收入同比逆势增长，2Q24 单季除净利息外其余业务线环比均显著改善。事件：8/30，國聯證券披露1H24 經營業績，與業績快報基本一致。1H24 公司實現營收10.9億元/yoy-40%；淨利潤0.88 億元/yoy-85%，1H24 加權平均ROE 0.48%（未年化）/yoy-3pct。
2Q24 歸母淨利潤3.1 億元/yoy-22%/qoq 扭虧。
業績歸因：2Q24 業績環比扭虧主要依靠投資收益拉動。權益市場波動下國聯證券1Q24投資收益虧損1.5 億，公司及時調整自營持倉品種，權益投資方面以紅利價值股配置爲盾、股權衍生品方面優化持倉以及多舉措控風險，2Q24公司投資收益5.2 億元/yoy-11%/qoq大幅扭虧轉正，是二季度單季業績改善的最大拉動項。
1H24 經紀、資管收入同比逆勢增長，2Q24 單季除淨利息外其餘業務線環比均顯著改善。
1H24 國聯證券實現主營收10.7 億元/yoy-40%，具體業務線收入/yoy：經紀2.8 億/+7%、投行1.7 億/-40%、資管3.1 億/+271%、淨利息-0.9 億/轉虧、淨投資3.7 億/yoy-61%。
收入佔比：經紀26%、投資收益35%、投行16%、資管29%、淨利息-8%（剔除其他手續費及長股投）。2Q24 單季各業務線環比看：經紀qoq+58%、投行qoq+17%、資管qoq+18%、淨利息虧損擴大、淨投資qoq 大幅扭虧。
擴表穩健，2Q24年化投資收益率3.85%。1H24 末國聯證券總資產933 億元/較年初+7%，歸母淨資產183 億元/較年初+3%；期末金融投資規模524 億元/較年初+2%，其中交易性金融資產較1Q24 末-15%（主要是股票、公募基金、私募基金等規模下降），其他債權投資、其他權益工具分別較1Q24 末+22%、+17%。以2Q24 單季投資收益測算得公司年化投資收益率達3.85%/較2023 年+1.26pct。
外延併購新進展：重組方案草案落地，整合進入加速期。最新進展：2024/8/8，國聯證券披露對民生證券併購重組草案，因泛海控股退出本次交易（持有民生證券0.74%股權），國聯證券擬對民生證券併購重組股權範圍變更爲99.26%。剔除評估基準日後民生證券的現金分紅及股份回購後，民生證券99.26%股權對應交易作價爲294.92 億元，測算得本次交易PB 爲1.84x（按民生證券1H24 末歸母淨資產161.47 億元計算）；本次交易此次發行價格爲11.17 元/股，較8 月30 日國聯證券收盤價9.66 元/股溢價16%。配套募資：
併購交易中，國聯證券擬同步募集配套資金不超過20 億人民幣，擬全部增資民生證券。
關注後續國聯及民生通過業務整合實現「1+1>2」的跨越式發展效果。1）綜合實力大幅提升。根據併購草案中中聯評估出具的《資產評估報告》，1Q24 末民生證券的給歸母淨資產市場法下評估值爲298.9 億元，疊加國聯證券合併後淨資產爲478 億元/超越方正證券躋身行業第16 位（1Q24 口徑，國聯證券1Q24 排名行業第37 位）。2）投行業務協同。民生證券的投資銀行業務實力突出，在監管政策收緊環境下民生證券IPO 業務優勢凸顯，1H24 完成IPO 承銷27.8 億元，市佔率9.2%/yoy+3.9pct，承銷規模行業排名第3位。3）财富管理區域覆蓋擴大。民生證券具備廣泛的業務渠道。根據併購草案，民生證券具有87 家分支機構，覆蓋河南、北京、上海、廣東、浙江、湖北、山東等區域，網點佈局合理；而國聯分支集中於長三角（主要是江蘇省內），合併可有效互補國聯證券分支機構地區覆蓋度。
投資分析意見：下調24-25E 盈利預測，新增26E 盈利預測，維持買入評級。考慮到公司是2020 年7 月在A 股上市的次新股，我們選取淨資產規模與國聯證券相近的上市券商第一創業、山西證券，以及近三年上市且公司基本面較好的次新券商中泰證券、中金公司（A）作爲可比公司。根據Wind 一致預測，平均2024E BVPS 爲8.85 元/股，可比券商2024EPB均值爲1.20 倍，國聯證券PB（LF）爲1.56 倍。考慮到國聯證券業務目前正處於積極擴表階段，若和民生證券交易順利推進，則可實現資本實力跨越式擴張，且在财富管理、投行業務等方面具備較強發展潛力，綜合考慮國聯證券較強成長性後，給予國聯證券券商目前PB（LF）20%溢價（1.87 倍），對應目標股價爲11.98 元/股，較當前收盤價9.66 元上漲空間爲24%，維持買入評級，同時我們新增26E 盈利預測。預計公司24-26E 歸母淨利潤6.5、10.2、11.8 億元（原24-25E 預測14.3、19.3 億元），同比-4%、+59%、+16%。
風險提示：2024 年3 月22 日，上交所對國聯證券子公司華英證券採取書面警示決定。
