公司概况：国内领先的020汽车后市场服务商，规模领先。途虎养车成立于2011年，是国内汽车后市场020服务模式的开创者，其核心业务逻辑是通过精简、整合上游供应链，为C端车主提供更具性价比、多样化的产品和服务，范围涵盖从轮带和底盘零部件更换，到汽车保养、维修、汽车美容等领域。历经13年发展，公司目前已成为国内最大的线上线下一体化汽车服务平台，截至1H24公司于全国拥有超过6000家途虎工场店，覆盖300余座城市。

如何看待途虎的竞争壁垒？伴随020融资热潮褪去，我们认为当前汽车后市场服务行业的竞争已相对温和，途虎在门店规模上具备显著领先优势：一方面是庞大的用户和门店网络，为途虎进一步整合上游供应链、建设完善的物流基础设施网络、巩固价格优势奠定坚实基础；另一方面，途虎对加盟商的赋能效应显著，尤其在存货管理模式上，途虎为加盟商承担库存风险，使得加盟商能有余力做好服务并为途虎开设更多工场门店。

途虎的中期成长动能在哪里？受益于乘用车保有量增长+平均车龄提升，中国汽车后市场服务需求有望在2027年达到1.9万亿元，23-27年CAGR~9%。其中，独立第三方模式（IAM）受益于广泛的覆盖范围和极具性价比的产品服务，更加符合当前中国居民的理性消费趋势，市场份额有望持续提升。而途虎作为IAM模式下的O2O平台公司，可有效解决传统IAM模式中“分销层级多、信息不透明”等消费痛点，未来成长逻辑将由加盟店下沉扩张、产品结构优化、拓展新能源电车服务三轮驱动。

投资建议：我们认为途虎的核心逻辑是依托自身平台优势，在上游持续整合汽配供应商，通过规模效应为下游消费者提供质优价廉的汽配产品，拓宽服务品类。

同时，公司在下游通过良性循环的加盟模式，不断拓展、做深下沉市场，实现门店网络的进一步扩大和用户规模增长。我们预计受益高性价比的产品与优质服务，公司在当前消费环境下将较同业更有韧性，预计2024-26年收入各为147/157/167亿元，经调归母净利各为7.5/11.4/15.6亿元，对应PE各为17X/11X/8X。参考海外同类公司估值，公司当前盈利预测对应25年PE已处于合理水平，首次覆盖，给予“推荐”评级。

风险提示：低线城市门店扩张低于预期的风险；宏观经济持续下行的风险；新能源汽车业务拓展不及预期的风险。