1H24 業績低於我們預期
公司公佈1H24 業績：收入588.2 億元，同比-8.6%；歸母淨利潤4.1 億元，同比-19.1%。上半年行業需求修復緩慢，公司業績低於我們預期。
1）鋼材產量小幅增長，工序降本取得成效：公司1H24 實現鋼材產量1278萬噸，同比+1.5%，公司高度重視用料結構優化，入爐成本與綜合燃耗持續降低，我們在產銷率100%情境下測算公司噸鋼成本同比-9.7%至3949 元。
1H24 行業下游需求偏弱，噸鋼售價同比-9.8%至4350 元，鋼價下滑導致噸鋼毛利-48 元至390 元。2）釩產品產量再創新高，釩價下跌導致營收偏弱：
1H24 公司實現釩渣產量9.29 萬噸，同比+16.1%；上半年釩價下跌導致公司釩產品營收偏弱，釩產品業務收入同比-24.0%至6.9 億元。3）利息費用降低，期間費用率環比優化：公司加強費用管控，2Q24 利息費用環比-17%至11 億元，期間費用率環比-2.2ppt 至6.1%，同比基本持平。4）在建工程增加導致自由現金流短期承壓：1H 河鋼產業升級及宣鋼產能轉移項目/老區退城項目分別增資47/17 億元，其中2Q 共新增投資50 億元，導致自由現金流降低至-30 億元，自由現金流短期承壓。
發展趨勢
產品高端化+產能佈局優化，內生成長動力充足。1）產品結構持續升級：公司加快「鋼鐵向材料、製造向服務」轉變步伐，高盈利汽車用鋼產品持續上量，新能源用鋼/核電用鋼等高端產品研發投入不斷加大，我們認爲有望爲公司盈利貢獻新增量。2）區位優勢擴大，有望助力公司鋼鐵業務降本增效：公司持續推進區位佈局調整，今年6 月公司邯鋼二期項目全面投產，樂鋼二期405 萬噸/年規模鐵鋼軋綜合生產基地建設穩步推進，新基地區位優勢顯著，我們認爲有望幫助公司進一步降本增效。
河北鋼企龍頭有望受益差異化減產，看好公司4Q 盈利回升。2Q24 公司盈利逆勢回升，淨利率環/同比+0.3ppt/0.1ppt，展現出較強的盈利穩健性。展望4Q，我們認爲隨着採暖季到來限產政策或將趨嚴，公司作爲京津冀地區率先推進超低排放改造的標杆鋼企將充分受益，4Q 盈利有望修復。
盈利預測與估值
由於公司噸鋼毛利下滑，我們下調24/25e 歸母淨利潤35.4%/30.7%至9.8/13.5 億元，當前股價對應24/25e 19.5x/14.2x P/E。由於公司在下行週期中仍維持盈利韌性，我們維持公司中性評級，考慮到下行週期板塊估值中樞下移，我們下調目標價21.7%至2.13 元，對應24/25e 22.5x/16.3x P/E，隱含15.1%上行空間。
風險
地產景氣下行超預期；全球經濟加速下行。