上半年多数时段长三角和珠三角等主流消费市场价格竞争依然激烈，24H1 全国/华东/华南水泥均价分别同比下滑12.9%/16%/19.9%。量缩价低导致行业效益持续下滑，据数字水泥预计，上半年国内水泥行业整体亏损10 亿元左右。我们测算24H1 公司水泥熟料均价在239.76 元/吨，同比下滑21.58%；毛利率21.78%，同比-4.96pct；综合吨成本187.57 元，同比-16%，其中原材料/燃料成本分别同比-13.7%/-20.9%。公司發佈2024 年半年報：2024H1 實現營收455.66 億元，同比-30.37%，歸母淨利33.26 億元，同比-48.59%，扣非歸母淨利31.85 億元，同比-48.28%。
其中，24Q2 營收242.38 億元，同比-28.85%，歸母淨利18.23 億元，同比-53.46%，扣非淨利18.16 億元，同比-54.63%。2024 年上半年公司毛利率爲18.93%，同比-0.5pct，淨利率爲7.43%，同比-2.97pct；24Q2 毛利率爲19.96%，同比-2.17pct、環比+2.21pct。
行業持續承壓，水泥龍頭盈利領先。上半年受房地產市場持續調整、基建項目開工不足以及大範圍連續性降雨天氣影響，國內水泥需求持續弱勢表現，24H1全國累計水泥產量8.5 億噸，同比下降10%（可比口徑）。上半年公司水泥熟料自產品銷量1.26 億噸，同比下降3.35%，銷售表現優於行業整體水平；實現收入302.1 億元，同比-23.99%。
上半年多數時段長三角和珠三角等主流消費市場價格競爭依然激烈，24H1 全國/華東/華南水泥均價分別同比下滑12.9%/16%/19.9%。量縮價低導致行業效益持續下滑，據數字水泥預計，上半年國內水泥行業整體虧損10 億元左右。我們測算24H1 公司水泥熟料均價在239.76 元/噸，同比下滑21.58%；毛利率21.78%，同比-4.96pct；綜合噸成本187.57 元，同比-16%，其中原材料/燃料成本分別同比-13.7%/-20.9%。
骨料及商混實現收入增長、但毛利率下滑。上半年公司新增骨料產能200 萬噸和商混產能480 萬立方，24H1 骨料業務實現收入21.91 億元，同比+29.84%，毛利率47.84%，同比-9.71pct；商混業務實現收入11.78 億元，同比+20.6%，毛利率8.42%，同比-4.2pct。
收入基數下降影響費用率，應收下降現金流保持良性。2024H1 公司期間費用率爲12.75%，同比+2.04pct，受營收基數下降影響，銷售費用率/管理費用率/研發費用率/分別同比+0.87/+0.74/-0.16pct，財務費用爲-4.43 億（23H1 爲-8.21 億），主要系部分海外項目融資受匯率波動影響產生匯兌損失。24H1 末公司應收票據和賬款餘額爲85.58 億元，同比-42.11%，得益於資產結構優化，2024H1 末公司經營性現金流淨額爲68.71 億元，同比+35.75%。
海外業務持續拓展，盈利能力表現優異。上半年公司烏茲別克斯坦安集延項目投產運營，柬埔寨金邊海螺建設有序推進；2024H1 海外業務實現收入23 億元，同比+5.72%，毛利率爲39.99%，同比+10.23pct。
投資建議：當前水泥行業處於相對底部位置，公司龍頭地位穩固，下半年需求邊際改善疊加供給壓縮，有望迎來利潤修復，我們繼續看好下半年的復甦驅動型提價，預計2024-2026 年公司歸母淨利潤分別爲80.12、82.37、85.22 億元，現價對應PE 爲14x、13x、13x，維持「推薦」評級。
風險提示：基建、地產需求不及預期的風險，原材料價格波動的風險。
