核心观点

由于上半年电影市场不及预期，导致公司业绩下滑。但是一方面，公司在各档期依然展现了高参与度，发行和出品电影数量进一步同比增长；另一方面，线下演出市场同比高增，抵消了部分电影票务市场的下滑。展望下半年，公司内容储备丰富，暑期档票房前二的电影均由公司主发，而国庆档主发达3 部，跨年档也已由电影定档，公司的市场参与度依然较高。同时，我们也看好公司线下演出票务随市场继续实现高增长。

我们预计2024-2026 年公司实现净利润6.15/9.07/10.45 亿元，同比-32.44%/47.40%/15.28%，2024 年8 月28 日收盘价对应PE 为10.76/7.30/6.33x。

事件

据2024 年半年报，报告期内公司实现收入21.71 亿元，同比减少1.18%；归公司所有者净利润2.85 亿元，同比减少29.96%；经调整净利润3.52 亿元，同比减少22.80%。

简评

1、票务业务受益线下演出高增，内容业务受参与电影总票房下滑影响

票务业务收入小幅增长，电影同比下滑，但线下演出票务高增。2024 年上半年，在线娱乐票务收入10.46亿元，同比增长2.98%。拆分看，电影票务和线下演出票务趋势不同：

1）上半年电影行业表现不及预期。看行业数据，2024 年上半年电影票房239.03 亿元，同比减少9.02%；观影人次5.50 亿，同比减少8.94%，整体表现不及预期。我们认为上半年电影市场主要受到供给短缺的影响，五一后断档现象尤为明显。五一假期后至6 月底，票房最高的电影是《云边有个小卖部》，仅实现票房4.98 亿元，其余电影票房基本在2 亿元以内。

2）但线下演出市场同比高增。据中国演出行业协会，全国线下演出票房190.16 亿元，同比增长13.24%。

公司收入增速仅小幅度下滑，低于电影行业下滑幅度。公司在其他线下娱乐场景的布局，在收入端得到体现。

而预计公司线下演出票务同样实现高增。据半年报，上半年公司提供服务演唱会超3000 场，包括张学友、刘德华、周杰伦等头部艺人，GMV 同增约3 倍。

内容业务由于参与电影的总票房下滑受影响，但公司参与电影数量继续增长。2024 年上半年，娱乐内容服务实现收入10.24 亿元，同比减少6.91%。据半年报，上半年公司发行/出品电影共32 部，同比增加8 部。上半年票房前五的电影中，公司参与其中4 部，分别是主发的《飞驰人生2》和《抓娃娃》，参投的《热辣滚烫》和《熊出没·逆转时空》。

展望下半年，看好线下演出继续高增，暑期继续验证公司高市场参与度：

1）看票务业务，尽管电影暑期档不及预期，但线下演出依然表现较好。据灯塔APP，7 月全国音乐类演出票房达20.91 亿元，同比增长60.97%，观影人次330.1 万，同比增长49.91%；而8 月截至27 日两个指标同样实现超翻倍增长。而据公司公众号，暑期公司代理了包括林俊杰、张学友、陈奕迅、Twins、李荣浩等歌手的演唱会，看好线下演出票务的持续高增。

2）看内容业务，公司核心档期参与度依然较高。目前暑期档票房前二的电影均由公司主发和参投，分别是《抓娃娃》《默杀》，此外还参与了《解密》《重生》《白蛇：浮生》等电影。国庆已定档的6 部中，公司主发和参投3 部，分别是《危机航线》《出入平安》《P 计划》。跨年已有《骗骗喜欢你》定档。在核心档期发行多部电影，并联合营销的战略继续推进，充分发挥公司宣发优势，持续关注公司在跨年档主发电影的定档进展。

2、财务情况

1）毛利率受益内容制作和发行费用减少，实现同比提升。2024 年上半年，公司实现毛利润11.6 亿元，同比增长5.0%，毛利率53.3%，较去年同期增加3.1pct。降本主要来自内容宣发和内容制作费用的减少，分别同比减少17.2%和47.6%。

2）管理开支平稳，销售开支增长主要系票补增加。2024 年上半年，公司销售及营销开支5.1 亿元，同比增长39.9%，主要受票补驱动，与票补相关的营销及推广开支同比增长44.28%；一般及行政开支1.8 亿元，同比减少1.7%，基本平稳。

投资建议：

由于上半年电影市场不及预期，导致公司业绩下滑。但是一方面，公司在各档期依然展现了高参与度，发行和出品电影数量进一步同比增长；另一方面，线下演出市场同比高增，抵消了部分电影票务市场的下滑。展望下半年，公司内容储备丰富，暑期档票房前二的电影均由公司主发，而国庆档主发达3 部，跨年档也已由电影定档，公司的市场参与度依然较高。同时，我们也看好公司线下演出票务随市场继续实现高增长。

我们预计2024-2026 年公司实现净利润6.15/9.07/10.45 亿元，同比-32.44%/47.40%/15.28%，2024 年8 月28日收盘价对应PE 为10.76/7.30/6.33x。

风险分析

影片票房不及预期的风险、影片未能如期上映的风险、面对剧本杀和其他线下娱乐活动竞争的风险、拍摄进度不及预期导致无法如期上映的风险、内容监管风险、增加监管难度风险、面临抖音和其他院线自有平台等渠道竞争加剧的风险、生成式AI 技术发展不及预期的风险、技术垄断风险、生成式AI 相关法律法规完善不及预期的风险、版权归属风险、深度造假风险、艺人道德风险、影响互联网内容生态健康安全风险、企业风险识别与治理能力不足风险、用户审美取向发生变化的风险。