1H24 业绩符合我们预期

公司公布1H24 业绩：收入13.66 亿元，同比增长12.19%；归母净利润2.84 亿元，同比增长43.77%，业绩符合预期。

发展趋势

洛索洛芬钠凝胶贴膏基本实现以价换量。据公司公告，分季度看，1Q24/2Q24 公司分别实现收入5.91 亿/7.75 亿元，同比增长17.7/8.3%。分产品看，1H24 药品制剂实现收入10.86 亿元，同比增长7.5%；原辅料收入2.56 亿元，同比增长26.08%。其中公司核心产品洛索洛芬钠凝胶贴膏1H24 实现销售额6.86 亿元，受集采执标范围逐步扩大的影响，收入同比下降1.85%，但整体销售数量同比增长40.81%，其中院外市场销售额1.06亿元，同比增长330%。1H24 酮洛芬凝胶贴膏实现销售2,168 万元。其他制剂实现销售3.78 亿元，同比增长21.60%。我们继续看好洛索洛芬钠凝胶贴膏和酮洛芬凝胶贴膏的未来放量潜力。

销售费用率大幅改善，带动公司净利率持续上升。据公司公告，1H24 公司销售费用率达39.98%，较去年同期下降7.93 个百分点，主系：1）洛索洛芬钠凝胶贴膏在集采地区开始执行降低部分销售费用；2）公司营销模式转型，商业归拢提升销售效率；3）洛索洛芬钠凝胶贴膏院外市场销售额进一步提升。此外，1H24 公司管理费用率2.99%，同比下降0.61 个百分点，研发费用率8.35%，同比上升0.87 个百分点。考虑到公司现有销售费用率优化策略仍将继续执行，我们认为公司费用仍有优化空间。

公司在研管线丰富，打造外用消炎镇痛全产品线。据公司公告，除洛索洛芬钠凝胶贴膏和酮洛芬凝胶贴膏外，公司拥有超15 款在研产品。截至1H24，公司已递交吲哚美辛凝胶贴膏、利多卡因凝胶贴膏、利丙双卡因乳膏等4 款产品的上市申请，我们预计上述产品将于未来2-3 年陆续上市，合力打造公司外用贴膏全产品线。

盈利预测与估值

维持2024 年和2025 年盈利预测不变。当前股价对应2024/2025 年20.9倍/17.4 倍市盈率。维持跑赢行业评级，考虑到A 股医药板块整体估值中枢下移，我们下调目标价9.4%至29.00 元，对应27.4 倍2024 年市盈率和22.8 倍2025 年市盈率，较当前有31.5%的上行空间。

风险

竞争格局加剧，销售不及预期，研发进展不及预期。