特色原料药稳定增长，CDMO 管线日益丰富。1H24 分板块看：特色原料药及中间体收入7.32 亿元，同比+5.5%，毛利率21.2%，同比-10.9ppt，毛利率下降主要因去库存周期扰动；CDMO 收入19.71 亿元，同比-20.6%，收入下滑主要因兽药市场需求较弱，毛利率41.1%，同比+0.1ppt。1H24从项目数量看，1H24 原料药CDMO 新增项目数同比+14%，截至1H24 已承接上市项目34 个，III 期临床81 个，I 期和II 期临床988 个。1H24，九洲药业（台州）一期部分项目投入使用，同时公司在日本、德国投资建设研发服务平台，更早期的介入海外客户的研发管线。1H24 業績略低於我們預期
公司公佈1H24 業績：收入27.64 億元，同比-15.07%；歸母淨利潤4.75億元，同比-23.62%；扣非淨利潤4.68 億元，同比-23.66%；略低於我們預期，主要因CDMO 獸藥需求弱以及部分原料藥品種去庫存影響。
發展趨勢
特色原料藥穩定增長，CDMO 管線日益豐富。1H24 分板塊看：特色原料藥及中間體收入7.32 億元，同比+5.5%，毛利率21.2%，同比-10.9ppt，毛利率下降主要因去庫存週期擾動；CDMO 收入19.71 億元，同比-20.6%，收入下滑主要因獸藥市場需求較弱，毛利率41.1%，同比+0.1ppt。1H24從項目數量看，1H24 原料藥CDMO 新增項目數同比+14%，截至1H24 已承接上市項目34 個，III 期臨床81 個，I 期和II 期臨床988 個。1H24，九洲藥業（台州）一期部分項目投入使用，同時公司在日本、德國投資建設研發服務平台，更早期的介入海外客戶的研發管線。
打造新興技術平台。1）多肽：1H24，公司成立TIDES 事業部並承接多個多肽訂單。公司將特有的非經典固相合成技術應用到產品的生產中，大幅度降低生產成本，提升競爭力。同時，公司已完成多肽平台和產能的佈局規劃，公司預計未來幾年GMP 產能將獲得快速提升。2）偶聯：1H24，偶聯平台完成多個化合物交付工作。我們期待未來承接項目數量增加。3）小核酸：公司已完成美國和中國兩個場地的小核酸藥物研發平台建設，並已承接多項定製業務，公司正在加快推進小核酸GMP 中試生產平台和GMP 商業化車間建設。
加快仿製原料藥製劑一體化。1H24，製劑CDMO 新增客戶近20 家，同比+32%，收入超+50%。截至1H24，公司製劑管線共有22 個項目，其中4個項目已經獲批，6 個項目遞交了上市申請並處於審評審批不同階段。在技術平台方面，公司已建立緩控釋製劑平台、難溶性藥物增溶技術平台、口腔速溶技術平台、熱熔擠出平台等衆多核心製劑技術平台，並與中國藥科大學共建聯合實驗室，助力技術平台的進一步提升和完善。
盈利預測與估值
維持2024 年和2025 年盈利預測不變。 當前股價對應2024/2025 年9.2倍/7.7 倍市盈率。維持跑贏行業評級，但由於近期醫藥板塊系統性調整，我們下調目標價27.8%至15.60 元對應11.9 倍2024 年市盈率和10.0 倍2025 年市盈率，較當前股價有29.4%的上行空間。
風險
終端產品銷售不及預期，技術迭代風險，政策變化，市場競爭，環保安全。
