制剂板块保持优势，原料药业务增速亮眼。分业务： （1）制剂： 上半年实现营收10.86 亿元，同比+7.5%；毛利率82.55%、同比下滑4.09pp，我们预计主要与洛索洛芬钠凝胶贴膏入选多地省级集采有关。在外用贴剂领域，公司两大重磅品种洛索洛芬钠与酮洛芬凝胶贴膏均处于快速放量阶段，此外，利多卡因、吲哚美辛、氟比洛芬凝胶贴膏顺利推进，有望陆续获批，持续丰富经皮给药管线。（2）原料药+药用辅料：原料药24H1 实现销售收入1.14 亿元，同比+86.7%，增速亮眼；药用辅料上半年实现营收9156 万元，同比下滑1.7%，系产品结构调整所致。截止报告期末，公司已完成了85个原料药品种的备案登记，92 个药用辅料品种的备案登记，形成“药品制剂+原料药+药用辅料”的一体化发展布局。事件：公司發佈2024 年半年報，報告期內實現營業收入13.66 億元，同比增長12.19%，歸母淨利潤2.84 億元，同比增長43.77%，扣非淨利潤2.55 億元，同比增長43.
24%。
Q2 歸母增速30%+，高基數下表現超預期。單二季度，公司實現營收7.75 億元、同比+8.31%；實現歸母淨利潤1.58 億元、同比+31.24%；實現扣非淨利潤1.49 億元、同比+36.52%；在去年同期高基數的背景下，二季度仍然實現高增長，主要得益於凝膠貼膏的穩定放量、以及費用優化下利潤率的提升。
製劑板塊保持優勢，原料藥業務增速亮眼。分業務： （1）製劑： 上半年實現營收10.86 億元，同比+7.5%；毛利率82.55%、同比下滑4.09pp，我們預計主要與洛索洛芬鈉凝膠貼膏入選多地省級集採有關。在外用貼劑領域，公司兩大重磅品種洛索洛芬鈉與酮洛芬凝膠貼膏均處於快速放量階段，此外，利多卡因、吲哚美辛、氟比洛芬凝膠貼膏順利推進，有望陸續獲批，持續豐富經皮給藥管線。（2）原料藥+藥用輔料：原料藥24H1 實現銷售收入1.14 億元，同比+86.7%，增速亮眼；藥用輔料上半年實現營收9156 萬元，同比下滑1.7%，系產品結構調整所致。截止報告期末，公司已完成了85個原料藥品種的備案登記，92 個藥用輔料品種的備案登記，形成「藥品製劑+原料藥+藥用輔料」的一體化發展佈局。
控費效果顯著，淨利率持續提升。上半年公司銷售/管理/財務費用率分別爲39.98%、2.99%、0.56%，分別同比-8.74pp、-0.61pp、+0.56pp，銷售費用率的大幅優化主要得益於兩點：1）爲進一步強化公司對終端渠道的掌控能力，公司組建了全國商務團隊，強化對銷售費用的管控；2）OTC 渠道的快速拓展也有利於銷售費用率的進一步優化，報告期內公司已成功開發目標連鎖至350 家，共計覆蓋門店近8 萬家。費用端的優化帶動了淨利率的明顯提升，上半年公司實現淨利率20.80%，同比+4.57pp。
盈利預測與投資建議：綜合考慮集採影響及公司費用率的優化，我們對毛利率和淨利率的預測作出微調，預計公司2024-2026 年收入32.49、39.08、46.90 億元，同比增長21%、20%、20%；歸母淨利潤5.34、7.09、9.20 億元（預測前值爲5.08、6.84、9.11 億元），同比增長45%、33%、30%。考慮公司凝膠貼膏製劑持續放量，原輔料業務增長穩健，公司業績有望保持快速增長，維持「買入」評級。
風險提示事件：新產品和新工藝開發風險；產品市場拓展不及預期風險；公開資料信息滯後或更新不及時風險。