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公司发布2024 年半年报，公司上半年实现营业收入187.75 亿元，同比下降17.77%；归母净利润8 亿元，同比增长16.35%；扣非归母净利率9.98 亿元，同比增长67.95%；经营活动现金流净额15.51 亿元，同比增长13.31%。

评论

业绩符合预期，锡铜价上行带动业绩增长。2024 年上半年，国内锡锭、铜、锌均价分别为23.9 万元/吨、7.46 万元/吨、2.2 万元/吨，分别同比增长15.1%、增长9.5%、增长0.2%，其中二季度锡锭、铜、锌均价分别为26.2 万元/吨、7.98 万元/吨、2.34 万元/吨，分别同比+26.6%、+18%、+11.5%，分别环比+20.9%、+14.8%、+11.1%。受锡铜锌价格上涨、供应链业务规模同比下降以及深加工板块出表，公司二季度实现营业收入103.76 亿元，同比-11.40%，环比+23.53%；归母净利润4.74 亿元，同比+12.71%，环比+45.16%；扣非归母净利润6.94 亿元，同比+106.83%，环比+128.51%。

期间费用基本平稳，投资收益下滑、处置报废固定资产损失略拖累利润。2024年上半年，公司期间费用基本平稳，销售费用、管理费用、研发费用和财务费用总额8.26 亿元，同比-0.1%，其中研发费用1.63 亿元，同比+119.8%，系公司在地质找矿和冶炼方面加大相关技术研究力度，该费用基本被销售费用、管理费用和财务费用的下降所抵消，其中销售费用0.29 亿元，同比-37.09%，主要系合并范围变动导致深加工板块销售业务减少；管理费用4.56 亿元，同比-9.4%，财务费用1.78 亿元，同比-12.8%。此外，公司投资收益-16 万元，同比-100%，系上期存在处置子公司部分股权产生的投资收益；公司形成营业外支出2.49 亿元，同比+15,966.89%，主要来自于公司对存在毁损、拆除、淘汰、无法修复的资产账面净额为2.48 亿元的固定资产进行报废处置，对公司合并报表利润总额影响-2.48 亿元，对归母净利润影响-2.11 亿元，最终推动公司上半年实现扣非归母净利润9.98 亿元，同比+67.95%。

公司主要产品产量稳步提升。2024 年上半年，公司生产有色金属总量18.52 万吨，同比+5.6%，其中：锡4.52 万吨，同比+6.6%；铜7.03 万吨，同比+7.99%；锌6.88 万吨，同比+4.56%；铟65 吨，同比+42.42%，另有金621 千克、银82吨。二季度，公司生产有色金属总量9.45 万吨，同比-0.4%，环比+4.2%；锡2.28 万吨，同比+5.6%，环比+1.8%；铜3.56 万吨，同比-5.1%，环比+2.6%；锌锭4.39 万吨，同比+25.8%，环比+76.3%，银33 吨，同比+23.9%，环比+3.1%。

国内锡锭库存创近半年新低，锡价中枢有望维持高位。2024 年以来，国内锡均价为24.56 万元/吨，相比23 年均价上涨15.6%，一是受益于缅甸佤邦禁矿令状态延续，进口锡矿减少加剧紧缺预期；二是印尼配额干扰持续，年内精锡净进口或维持低位，预计未来锡矿供给有望维持低增速；三是需求方面消费电子行业复苏叠加光伏、新能源高景气。截至8 月23 日，国内锡锭库存10509吨，环比上周下滑277 吨，创近半年新低，当前矿产资源的紧张状况已经对冶炼环节产生了影响，预计在缅甸佤邦锡矿解禁之前，冶炼企业的原料库存难以得到有效补充，我们预计24-26 年锡将维持供不应求格局，看好锡价表现。

投资建议：考虑公司上半年供应链业务规模下滑和锡铜价格上涨，我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为21.08 亿元、25.06 亿元、27.73 亿元，前值为（20.85 亿元、24.44 亿元、27.01 亿元），分别同比增长49.7%、18.9%、10.6%考虑同行业可比公司估值情况，给予公司2024 年14 倍市盈率，对应目标价为17.93 元，维持“强推”评级。

风险提示：（1）国内经济复苏不及预期；（2）半导体、消费电子需求复苏不及预期；（3）金属价格大幅波动。