事件：24H1，公司实现收入 16.3亿元、同减3.1%，净利润 2.78 亿元、同增240.9%，经调整净利润3.49 亿元、同增21.2%。

点评：

事业单位考试错期影响收入。24H1 公司收入略有下滑，主要是受到事业单位考试错期的影响。事业单位联考笔试时间从往年的5 月提前至3月30 日，根据我们的统计，共20 个省/地区参加；而今年公务员省考联考的时间安排在3 月16~17 日，共24 个省参加，两项考试有18 个省/地区时间较为接近，影响事业单位招录考试培训收入。我们估计，若剔除错期影响，收入小幅增长。

小班培训驱动增长。24H1，小班培训收入10.3 亿元、占收入比重62.9%；大班培训收入2.7 亿元、占收入比重16.3%。

技术赋能效用逐步展现，毛利率不断提高。24H1，综合毛利率同增3.3pct 至54.2%，其中培训服务毛利率同增4.0pct 至57.9%。公司通过技术和AI 赋能，师资利用效率和师均收入不断提高，带来盈利能力提升。截至24 年6 月末，拥有全职讲师3145 人，较23 年末减少80人，较23 年6 月末减少391 人。半年度师均收入（半年度收入/半年度末全职讲师数量）达到51.8 万元，同增9.0%。

管理费用率显著下降。24H1，管理费用率同减6.9pct 至12.1%，我们估计主要是管理人员股份支付费用减少所致；销售费用率同增1.6pct 至19.6%；研发费用率同减1.9pct 至6.6%。

经调整净利润稳定增长，经调整净利率显著提高。虽然收入受考试错期影响略有下滑，净利润依旧表现靓丽，24H1 经调整净利润同增21.2%，经调整净利率同增4.3pct 至21.4%，盈利能力显著提升。

投资建议：在事业单位考试错期的客观情况下，经调整净利润依旧交付超过20%的增长，实属不易。另外，公司通过技术和AI 赋能，经营效率和师均收入不断提高，带来盈利能力的提升。展望下半年，我们预计需求强劲，供给端中小机构的出清或短期慢于我们的预期，但品质和口碑依旧是教育行业最大的竞争壁垒，未来份额有望向头部集中，公司在坚守品质的同时，也通过增加C 端AI 产品为学员提供更完善的服务。

维持2024~26 年经调整净利润5.58/6.84/8.22 亿元的盈利预测，当前股价对应估值11x/9x/8x，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济风险；行业竞争格局变化的风险；考试时间变化的风险。