24H1 收入增速有所放緩，虧損縮窄。公司披露2024 年半年報。24H1 實現營業收入28.70 億元，同比增長11.9%；歸母淨利潤虧損2.18 億元，同比縮窄23.2%，主要系大型企業業務的規模效應逐步體現所致。24H1 銷售/管理/研發費用率分別爲42.7%/8.7%/28.1%，同比下降1.9pct/0.6pct/0.9pct。
雲訂閱轉型持續推進。24H1雲服務業務實現營收23.9 億元，同比增長17.2%，佔集團收入達83.2%；雲訂閱服務年經常性收入（ARR）約31.5 億元，同比增長24.2%；雲訂閱服務相關的合同負債同比增長28.2%。
大型企業業務收入及合同金額保持高增長。①大型企業業務：金蝶緊抓大型企業加速數字化轉型及國產化替代的機遇，24H1 金蝶雲〃蒼穹和金蝶雲〃星瀚收入5.46 億元，同比增長38.9%；合同簽約金額同比增長約63%，訂閱ARR 同比增長29%，淨金額續費率97%。②中型企業業務：金蝶搶佔中企出海新機遇，24H1 金蝶雲〃星空收入10.54 億元，同比增長14.3%；訂閱ARR 同比增長24%，淨金額續費率95%，客戶數達4.2 萬家。③小微企業業務：24H1 小微財務雲收入5.88 億元，同比增長17.3%，訂閱ARR 同比增長31%；其中金蝶雲〃星辰收入同比增長約70.8%，淨金額續費率92%。
升級新一代企業級AI 平台，AI 應用加速。2024 年上半年，金蝶持續推動AI應用創新。金蝶雲〃蒼穹升級爲新一代企業級AI 平台，並推出超級智能AI管理助手——Cosmic。金蝶雲〃蒼穹從雲原生髮展到以大模型爲核心的AI原生底座，提供企業管理大模型能力，支持接入第三方大模型，實現AI 智能體的低/無代碼開發，支撐大、中、小各產品線，提供在財務、人力、供應鏈、製造、開發等多領域的AI 應用。截至2024 年上半年，在海信集團、溫氏股份、中國金茂、建發房產等大型企業中，財務和人力AI 應用已得到驗證。同時，金蝶在AI 大模型領域與百度、微軟、AWS、騰訊等持續深化合作，共同探索新場景的智能化應用。
盈利預測與投資建議。我們預計公司2024-2026 年營業收入分別爲65.32/76.02/89.38 億元， 同比增長15.0%/16.4%/17.6%； 歸母淨利潤-0.95/0.15/1.68 億元。參考可比公司，給予公司2024 年動態5-6 倍PS，按照1 港元=0.92 元人民幣換算，合理市值區間爲355.00-426.00 億港元，對應合理價值區間爲 9.90-11.88 港元/股，維持「優於大市」評級。
風險提示。下游需求不及預期；AI 落地應用不及預期；市場競爭加劇。