《浮生忆玲珑》推动1H24 流水环增。公司表示收入1H24 环增主要因：1）《浮生忆玲珑》1 月上线中国大陆、3/6 月上线中国港澳台地区/韩国地区贡献流水增量；2）小游戏增量：《凌云诺》月流水连续多月超千万元。業績落入預告區間，低於我們預期
公司公佈1H24 業績：收入5.26 億元，同比下降15%，環比增長21%（盈利預告區間爲5.2~5.3 億元）；期間虧損7,233 萬元，同比有所收窄（盈利預告虧損淨額6,900~7,900 萬元，1H23 虧損8,094 萬元）；歸母淨虧損7,057萬元，1H23 爲虧損6,932 萬元。業績落入盈利預告區間，略低於我們此前預期，我們認爲主要由於推廣費用支出規模高於預期。
發展趨勢
《浮生憶玲瓏》推動1H24 流水環增。公司表示收入1H24 環增主要因：1）《浮生憶玲瓏》1 月上線中國大陸、3/6 月上線中國港澳臺地區/韓國地區貢獻流水增量；2）小遊戲增量：《凌雲諾》月流水連續多月超千萬元。
推廣費用支出等致上半年虧損，料5~6 月單月轉盈；控費持續，研發、管理費用同比縮減。1H24 銷售費率同升10ppt 至54.6%；絕對額同增4%至2.87億元。公司表示1H24 虧損系：1）老遊戲隨生命週期的推移致收益自然回落；2）新遊戲《玲瓏》上線時產生較大推廣費用。考慮到相關新遊投放逐步回收，我們估計公司5~6 月逐步實現單月盈利。研發費用1H24 同降4.5%至1.53 億元。公司表示主要因：1）音效動畫開支減少；2）以股份爲基礎的研發人員薪酬開支減少。截至1H24 公司人員規模較FY23 末減少201 名至875 名，我們認爲2H24 管理、研發費用等開支或有望實現進一步有效控制。
遊戲品類逐步擴張，下半年關注《墨劍江湖》及小遊戲端起量、APP 新遊儲備。小遊戲方面關注：1）《杜拉拉升職記》逐步起量，截至目前已進入微信小遊戲暢銷榜Top100；2）《墨劍江湖》小遊戲版本在研；3）《代號：遺蹟》《代號：萌寵》《代號：海島》等其他多款小遊戲在研儲備。APP 新遊：1）7 月已上線的《墨劍江湖》首月進入iOS 遊戲暢銷榜前50 名，我們預計產品首月流水在千萬元量級；2）《暴吵萌廚》（8 月8~22 日刪檔測試，已獲版號）；3）其他1~2 款在研儲備。從公司當前儲備及部分已上線新遊情況來看，在女性向之外亦有一定突破，如上述《墨劍江湖》即爲偏男性向國風武俠類遊戲。我們亦提示關注公司品類擴張後的可開拓空間。
盈利預測與估值
考慮到《玲瓏》表現相對較弱且推廣費用大幅高於預期，下調2024/25 年歸母淨利潤89%和23%至1,539 萬元和1.39 億元。當前股價對應6.8 倍2025年市盈率。維持跑贏行業評級，由於盈利預測調整同時考慮到細分賽道估值中樞有所下移，我們下調目標價42%至0.62 港元（考慮到公司小遊戲新品等在2H24 才逐步上線，切換至8 倍2025 年目標P/E），上行空間25%。
風險
遊戲表現不及預期，宏觀經濟低迷，行業監管政策風險，流動性風險。