发展趋势1H24 業績符合我們的預期
公司公佈1H24 業績：1H24 實現營收35.82 億元（YoY+4.4%，HoH-11.6%）；實現歸母淨利潤4.16 億元（YoY-19.5%，HoH-15.9%）；實現扣非後歸母淨利潤4.31 億元（YoY-10.0%，HoH-9.7%）；公司2Q24 毛利率爲28.4%（QoQ+1.2ppt）。分板塊來看，電池化學品/有機氟化學品/電容化學品分別實現營收22.93/7.12/3.65 億元（YoY+4.4%/-4.7%/+20.1%），毛利率分別爲13.65%/62.22%/40.48%（YoY-2.08/-10.17/+2.14ppt），業績符合我們的預期。
基於市場環境及行業發展變化，公司預計瀚康電子材料「年產59,600 噸鋰電添加劑一期項目」預定可使用狀態日期將會延後半年。同時，鑑於當前歐洲新能源汽車政策調整，導致歐洲部分電池項目推遲投產時間。公司原荷蘭新宙邦項目電解液部分建設地點調整至波蘭現有廠區內，波關於期項目擬投資不超過2 億人民幣，規劃新增建設5 萬噸/年鋰電池電解液。
發展趨勢
含氟精細化學品代際優勢仍在。公司控股子公司三明海斯福主要涉及六氟丙烯下游的含氟精細化學品，公司按照「生產一代+研發一代+儲備一代」的經營策略不斷完善有機氟化學品產品種類，1H24 含氟精細化學品銷售結構有所調整，收入、毛利率有所下滑。我們認爲，公司含氟精細化學品在半導體領域具有先發優勢，氟化液產品下游認可度較高，在3M 即將退出PFAS 產品的大背景下有望率先獲得部分高端市場份額。
波蘭電解液項目進展順利。公司波蘭電解液項目於2023 年7 月開始試產，目前進展順利，我們認爲，隨着新增產能陸續釋放有望進一步對沖國內電解液價格下行帶來的盈利壓力。根據公司公告，波蘭新宙邦與歐洲某著名電池製造商簽訂了電解液供應協議，約定自2024 年至2035 年期間由波蘭新宙邦向客戶供應鋰離子電池電解液產品，公司預計將對公司未來年度經營成果產生積極影響，公司預計將累計增加公司2024 年至2035 年收入約6.76 億美元，根據協議進度安排，長協對2024 年度的經營業績影響較小。
盈利預測與估值
考慮到有機氟化學品收入及毛利率走低，電解液行業盈利承壓，我們下調2024/2025 年淨利潤21.7%/14.3%至10.68/16.38 億元，當前股價交易在21.8/14.2 倍2024/2025 年市盈率。考慮到盈利預測下調但公司長期成長性不改，我們下調目標價15%至38.25 元/股，並維持「跑贏行業」評級，對應2024/2025 年市盈率分別爲27.0/17.6 倍，目標價較當前股價有24.0%的上行空間。
風險
電解液行業競爭加劇，鋰電需求不及預期，有機氟項目進展不及預期。
