整体业绩表现FY2024/25 Q1，公司营收、毛利润和归母净利润受计算、基础设施及服务的加速增长推动均实现同比增长，进一步印证了公司业务正处在逐渐复苏的过程当中。利润率方面，本季度毛利率和净利率水平同比和环比均有不同程度的下滑，但波动仍处于正常范围内。费用率方面，本季度相较于上一季度，三项费用率均有所下降，研发费用率、销售和市场费用率及管理费用率分别为3.1%/5.4%/4.2%，反映了公司在控费方面卓有成效。在第一财季期间，联想集团宣布与沙特阿拉伯公共投资基金（PIF）旗下专注于变革性科技投资和可持续制造的公司Alat 埃耐特达成战略合作：Alat埃耐特向联想集团提供20 亿美元无息可换股债券投资。整体来看，我们认为公司能够从这次战略合作中长期获利。首先，Alat 埃耐特能够帮助公司在中东地区发展。由于中东主权财富基金是沙特很多大企业的股东，通过他们可以帮助公司更快地触达客户。目前，公司的中东业务规模大约在12.5 亿美元左右，占公司整体业务规模约2%，公司的目标是通过此次战略合作使中东地区业务达到总收入的10%。其次，通过在中东地区建立新的生产基地能够进一步扩大联想的全球布局，增强公司全球供应链的韧性，提升灵活度。无息可换股债券投资形式将在未来三年每年为公司节省1 亿美元的利息支出，并且不受可换股债券摊薄的影响。事件:
聯想集團於2024 年8 月15 日發佈公告：FY2024/25 Q1（對應自然年2024Q2）公司實現營業收入154.47 億美元（YoY+20%，QoQ+12%），毛利潤25.60 億美元（YoY+14%，QoQ+5%），歸母淨利潤2.43 億美元（YoY+37%，QoQ-2%）。
投資要點:
整體業績表現FY2024/25 Q1，公司營收、毛利潤和歸母淨利潤受計算、基礎設施及服務的加速增長推動均實現同比增長，進一步印證了公司業務正處在逐漸復甦的過程當中。利潤率方面，本季度毛利率和淨利率水平同比和環比均有不同程度的下滑，但波動仍處於正常範圍內。費用率方面，本季度相較於上一季度，三項費用率均有所下降，研發費用率、銷售和市場費用率及管理費用率分別爲3.1%/5.4%/4.2%，反映了公司在控費方面卓有成效。在第一財季期間，聯想集團宣佈與沙特阿拉伯公共投資基金（PIF）旗下專注於變革性科技投資和可持續製造的公司Alat 埃耐特達成戰略合作：Alat埃耐特向聯想集團提供20 億美元無息可換股債券投資。整體來看，我們認爲公司能夠從這次戰略合作中長期獲利。首先，Alat 埃耐特能夠幫助公司在中東地區發展。由於中東主權財富基金是沙特很多大企業的股東，通過他們可以幫助公司更快地觸達客戶。目前，公司的中東業務規模大約在12.5 億美元左右，佔公司整體業務規模約2%，公司的目標是通過此次戰略合作使中東地區業務達到總收入的10%。其次，通過在中東地區建立新的生產基地能夠進一步擴大聯想的全球佈局，增強公司全球供應鏈的韌性，提升靈活度。無息可換股債券投資形式將在未來三年每年爲公司節省1 億美元的利息支出，並且不受可換股債券攤薄的影響。
IDG（智能設備業務集團） FY2024/25 Q1，IDG 實現營收114.22億美元（YoY+11%，QoQ+9%），在總收入中的佔比爲69%，營業利潤率爲7.3%。PC 業務方面，據Canalys，2024Q2，全球PC 出貨量同比增長3.4%，聯想PC 出貨量同比增長3.5%，以23.4%的市場份額保持第一。公司的非個人電腦業務營收佔比年比年提升 5pct 至47%，創歷史新高，非個人電腦業務對公司營收的貢獻正在不斷提升。FY2023/24 財年初由於渠道庫存過多導致PC 市場不斷探底。嚴重影響了IDG 在上個財年的整體表現，本季度，聯想多款搭載了大模型的AI On 階段的AI PC 在5 月20 日正式發售，公司攜手高通、微軟推出的新一代AI PC——Copilot+PC 也在6 月18 日上市，市場對首批AI PC 反饋積極，據公司預測，2027 年，AI PC 將佔PC 市場過半總量。我們認爲隨着AI PC 元年的開啓，AI PC 滲透率有望不斷提高，爲公司收入和利潤帶來向上彈性。
ISG（基礎設施方案業務集團） FY2024/25 Q1，ISG 實現營收31.60 億美元（YoY+65%，QoQ+25%），在總收入中的佔比爲19%，營業利潤率爲-1.2%。ISG 在本季度收入創歷史新高，由於目前開發新項目的投資增加以及舊項目的升級進度慢於預期，繼續對其成本結構構成壓力，因此仍處於虧損狀態，但運營虧損環比和同比均有所收窄。分產品來看，存儲、軟件和服務總營業額同比增長59%，創歷史新高；得益於行業領先的地位以及更強大的GPU 平台的更高冷卻要求，海神液冷服務器營業額同比增長55%；AI 服務器儲備環比增加20%以上，訂單環比增加50%以上。我們認爲隨着投入逐漸轉化爲收入，ISG 的「盈利能力恢復計劃」有望幫助業務線在本財年扭虧爲盈並實現增長。
SSG（方案服務業務集團） FY2024/25 Q1，SSG 實現營收18.85億美元（YoY+10%，QoQ+4%），在總收入中的佔比爲11%，營業利潤率爲21.0%，貢獻了公司營業利潤的三分之一，繼續保持了作爲公司增長及盈利引擎的地位。其中，運維服務、項目與解決方案服務業務營業額在SSG 中的佔比爲55%，年比年提升3pct。據公司預測，新IT 服務市場2024 到2027 年的CAGR 爲10.6%，而人工智能服務增速近兩倍於整體市場。我們認爲隨着AI 基礎設施到位，混合式人工智能服務或將成爲本業務線的核心驅動力，SSG 營收有望進一步實現增長。
盈利預測和投資評級鑑於PC 市場復甦，AI PC 持續迭代滲透，加上ISG 盈利能力邊際改善，我們認爲FY2024/25 公司業績有望迎來增長，基於此我們調整本次盈利預測，預計公司FY2025-2026 營收分別爲627.32 和711.26 億美元，歸母淨利潤分別爲12.36 和18.72億美元，對應EPS 分別爲0.10 和0.15 美元，對應P/E 倍數爲12.46X和8.23X，維持「買入」評級。
風險提示行業競爭加劇；PC、服務器等業務復甦程度不及預期；地緣政治衝突，導致供應鏈中斷；技術跨越替代，顛覆公司現有技術優勢；AI 應用在終端落地的進度不及預期。