本報告導讀:
2Q24 公司並表業務持續修復,雅礱江水電枯豐期來水結構變化短期擾動上網電價,長期雅礱江流域權益裝機成長空間廣闊。
投資要點:
維持「增持」 評級:維持 2024~2026 年EPS 1.16/1.21/1.27 元。參考行業可比公司估值,給予2024 年19 倍PE,上調目標價至22.04 元,維持「增持」評級。
2Q24 業績低於預期。公司1H24 營收6.0 億元,同比+10.2%;歸母淨利潤23.0 億元,同比+9.7%。公司2Q24 營收3.5 億元,同比+16.4%;歸母淨利潤10.3 億元,同比+7.0%,符合此前業績快報指引。
雅礱江水電枯豐期來水結構變化短期擾動上網電價,並表業務持續修復。公司2Q24 投資淨收益10.8 億元,同比+3.4%,其中同期雅礱江水電貢獻投資收益8.8 億元,同比-0.1%。2Q24 雅礱江水電上網電量185 億千瓦時,同比+37.4%,同期上網電價0.309 元/千瓦時,同比-9.6%。我們推測2Q24 雅礱江水電上網電價同比下滑主要由於豐水期月份(每年4/5/6 月份分別爲四川水電枯水期/平水期/豐水期)電量佔比較去年同期顯著增加所致:據四川省水文水資源勘測中心,2024 年4/5/6 月雅礱江流域月度來水量爲26.1/20.4/41.8 億立方米,2024 年4/5/6 月雅礱江流域月度來水量佔2Q24 總來水量比例爲29.5%/23.1%/47.4%,較2023 年同期雅礱江流域月度來水量佔2Q23總來水量比例-21.9/-0.7/+22.6 ppts。我們測算2Q24 公司並表利潤總額-0.28 億元,同比減虧(2Q23 公司並表利潤總額-0.64 億元),我們推測公司並表業務好轉主要受益於:1)流域來水好轉拉動公司控股電站電量增長,2Q24 公司控股電站上網電量12.0 億千瓦時,同比+23.3%;2)公司2Q24 毛利率44.9%,同比+3.3 ppts;3)公司2Q24財務費用1.1 億元,同比-0.5 億元。
雅礱江裝機成長潛力廣闊,權益裝機有望持續成長。1)雅礱江流域清潔能源基地規劃總裝機100 GW,截至1H24 末雅礱江流域已投產清潔能源裝機超20.8 GW,卡拉及孟底溝水電、兩河口混蓄、扎拉山光伏等項目開發建設科學推進,遠期裝機成長空間廣闊;2)2023年公司新增新能源控股裝機0.1 GW,此外公司中選屏山抽蓄電站(初擬裝機1.2 GW)市場化競爭配置投資開發主體。
風險提示:用電需求不及預期,來水不及預期,電價低於預期等。