煤化工一体化和品牌优势明显，盈利改善可期。1）尿素：产能100 万吨，23 年实际产量96.78 万吨。尿素企业均位于山西省晋城市，充分发挥煤化工一体化优势，形成以自有煤炭资源为原料的煤炭-合成氨-尿素生产产业链。山西省第一家上市煤企，煤炭化工化肥一體化。公司爲山西省第一家上市煤企，煤炭資源地處山西沁水煤田，以煤炭、化肥、化工爲核心產業，主要煤炭生產礦井地處全國最大的無煙煤基地沁水煤田腹地，資源儲量豐富，生產的「蘭花牌」優質無煙煤具有「三高兩低一適中」的顯著優勢，並且以煤炭資源爲依託，積極發展現代煤化工產業，初步形成「煤炭-合成氨-尿素」「煤炭-甲醇-二甲醚」「煤炭-合成氣-合成氨-己內酰胺」一體化產業鏈，「蘭花牌」尿素、己內酰胺爲行業優級產品。
煤炭業務：山西省優質無煙煤龍頭，煤炭業務有望量增價穩。1）產能：公司現有煤炭在產控股產能1410 萬噸、參股產能400 萬噸（權益比例41%）、在建產能180 萬噸，隨着在建礦井逐步投產，權益產能增幅達8%。2）產量：
資源整合礦井項目投產後產量穩步提升，2023 年/2024Q1 產量同比增長20%/7%。銷售結構上，無煙煤佔比約70%，銷售客戶相對穩定。3）售價和成本：煤炭售價高位運行，23 年/24Q1 平均售價740/631 元/噸。由於所屬煤礦採煤機械化程度高、距離消費地較近、煤層埋藏較淺，開採成本較低，17-23 年穩定在250~290 元/噸左右。
煤化工一體化和品牌優勢明顯，盈利改善可期。1）尿素：產能100 萬噸，23 年實際產量96.78 萬噸。尿素企業均位於山西省晉城市，充分發揮煤化工一體化優勢，形成以自有煤炭資源爲原料的煤炭-合成氨-尿素生產產業鏈。
2023 年尿素售價/成本2250/1854 元/噸，同比-9%/-12%。2）二甲醚：產能20 萬噸，受市場和環保因素影響目前處於停產工藝改造階段。3）己內酰胺：
產能14 萬噸，23 年實際產量10.1 萬噸。由於行業供給整體偏松，市場價格下行壓力較大，目前處於虧損狀態，23 年產銷量同比降低20%。
資產結構穩健，開展季度分紅，彰顯未來發展信心。2020 年以來公司資產負債率基本下行，截至2023 年資產負債率爲46.09%，在煤企中處於中下游水平。根據《蘭花科創2023-2025 年股東分紅回報規劃》公告，公司現金分紅不低於當年歸屬於公司股東淨利潤的30%。公司2023 年分紅總額14.2 億元，並且開展季度分紅，分紅比例高達53.1%，較22 年的35%大幅提升。
盈利預測和估值。公司生產高品質無煙煤稀缺優質且具備價格彈性，有望實現價穩量增；煤化工板塊尿素和己內酰胺產品品牌效應和一體化優勢顯著。
我們預計24-26 年公司歸母淨利潤爲11.5/13.4/14.9 億元，對應EPS 爲0.77/0.90/1.01 元，參考煤炭板塊可比公司，給予2024 年12~14 倍PE，對應合理價值區間9.27~10.81 元，首次覆蓋，給予「優於大市」評級。
風險提示。需求大幅下滑，新建項目投產不及預期。
