事件：明源云公布24H1 业绩，上半年受宏观经济及房地产行业影响，公司实现营业收入7.20 亿元人民币（YoY-5.5%）。实现毛利润5.78 亿元（YoY-5.1%），对应毛利率80.2%，同比上升0.3pct；净亏损1.15 亿元，同比减亏64.5%；经调整净亏损0.17 亿元，同比大幅减亏82.5%，主要由于降本提效措施落地成果进一步显现。公司拟以总金额不超过5 亿港元不时于公开市场回购股份，以重塑市场估值，彰显了公司发展的信心。

点评：与住宅市场高度相关的业务板块收入下降，资管产品线维持韧性。本地化部署软件及服务收入1.08 亿元（YoY-15.1%），云服务收入6.12 亿元（YoY-3.6%）；国企客户收入同比提升12.8%至3.8 亿元，占总收入比重同比提升8.7pct。1）客户关系管理收入4.41 亿元（YoY-6.0%），其中云客产品收入3.97 亿元（YoY-6.6%）。中国住宅市场新开工及销售额持续下降，导致国内配备云客的售楼处数量同比下降9.1%至10,794 个；客单价为3.68 万元/个，同比上升2.8%；由于“视频营销”获客类产品满足客户当前的核心业务需求，提升了项目粘性，致使部分存量与新增项目出现增购情况，云客产品客户账户留存率同比上升3pct 达88%。2）项目建设收入0.62 亿元（YoY+4.9%），国内配备项目建设产品的总建筑工地数目为7,316 个（YoY-1.6%），系国内房屋新开工减少、住宅开发商资金面趋紧以及国企非住宅开发商拓展综合影响所致；由于国企非住宅开发商的客户在数字化上的投入意愿相对稳定，且产业&基建市场数字化渗透率偏低，工地客单价提升至0.85 万元/个（YoY+6.3%）；项目建设客户账户留存率为78%，同比下降5pct。

3）资产管理&运营合计收入约0.46 亿元（YoY+30.5%），产品合计管理的不动产物业面积为50,342 万平方米，同比增长9.5%，主要系国企客户存量不动产盘活数字化需求愈发明确。4）天际PaaS 平台产品收入0.62 亿元（YoY-12%），主要系中国住宅市场依然处于深度调整状态，住宅开发商减少对于天际产品及服务的采购需求。截至1H24 天际PaaS 平台累计合作客户超2,400 家。天际PaaS 平台增加了GPT 能力，帮助提高工作效率与准确性；提供AIGC+低代码能力，大幅提高生产力并助力用户更高效地进行应用开发。

降本增效持续进行，拥抱AI 挖掘业务增长潜力。24H1 剔除股份支付后整体费用为7.04 亿元（YoY-13.6%），其中管理费用、研发费用、销售费用分别下降17.5%、22.0%、6.5%；截至24 年6 月底公司员工数量2,202 人（YoY-24.7%），半年度人均产值为30.1 万元（YoY+22.9%）。未来公司将与合作伙伴继续挖掘AI 大模型潜力，主要围绕“AI+视频营销”、“AI+3D 的数字化”、“AI+智能软硬件”以及“AI+天际PaaS 平台”四个方面进行赋能创新，打造出更智能、更有竞争力的商业化产品。

盈利预测、估值与评级：公司持续拓展产业基建和存量市场，优化产品布局，聚焦国企客群，降本增效驱动盈亏平衡加速。鉴于地产需求复苏仍需时间，下调24-26 年营业收入预测至15.2/15.6/16.0 亿元（ 与上次预测-8%/-11%/-13%） ；考虑公司加强费用管控聚焦减亏，维持24-26 年Non-GAAP 净利润预测。维持“增持”评级。

风险提示：客户拓展不及预期；地产复苏不及预期；云服务市场竞争加剧。