24Q2 亏损收窄，维持“买入”评级

公司24H1 营收为2.08 亿美元、归母净利为-0.32 亿美元；其中24Q2 营收为1.48 亿美元、归母净利为-0.05 亿美元，亏损幅度环比收窄，主因甲玛矿二期选厂顺利复产、长山壕营运恢复正常及Q2 铜金价格环比上涨较多。我们根据年初至今铜价走势上调24 年铜价假设；考虑美国衰退或对铜价产生负面影响，下调 25-26 年铜价假设；24H1 长山壕矿销量低于预期、成本高于预期，我们下调该矿24 年销量假设、上调该矿24 年成本假设，最终预计24-26 年公司归母净利分别为1.35/3.14/4.71 亿美元（ 前值：

1.71/3.23/4.74 亿美元）。采用分部估值法：公司 24 年铜、金业务利润占比分别为 47%/53%，铜、金可比公司 Wind 一致预期 PE9.5/37.4X（24E），考虑公司主力矿甲玛矿已顺利复产，业绩可预见性提高，减少公司估值折价至20%，即铜、金业务分别 7.6/30.0XPE（24E），对应目标价51.84 港元（前值：65.36 港元），维持“买入”评级。

甲玛顺利复产、长山壕经营恢复正常，公司有望实现24 年全年生产目标甲玛矿二期选厂于24 年5 月30 日恢复运营，矿石处理能力为34000 吨/日（占原有产能68%）；同时一期选厂（6000 吨/日）停止营运。因此公司24Q1/Q2 分别实现铜产量2092/8363 吨、金产量0.11/0.26 吨，说明甲玛矿二期选厂顺利复产，我们判断公司24 年全年有望实现铜4.32-4.45 万吨、金1.32-1.41 吨的生产目标。长山壕矿24 年1 月4 日完成边坡维护工作，采矿活动恢复至正常运营水平，因此24Q1/Q2 分别实现金产量0.54/0.71吨，我们判断24H2 随着23H2 上矿量减少影响逐渐消除，产销量或环比进一步提升，24 年全年有望实现金产量3.3-3.5 吨的目标。

24Q2 铜、金价格环比上涨较多，进一步助力公司24Q2 亏损幅度收窄除了甲玛矿、长山壕矿产销量均环比提升以外，公司主要涉及的金属价格环比上涨，以及甲玛矿、长山壕矿成本环比下降亦为24Q2 亏损幅度收窄的原因。价格上，24Q2 铜、金均价分别环比上涨16%、13%。成本上，甲玛矿24Q1/Q2 销售成本分别为9.57/4.44 美元/磅，环比下降主因甲玛矿二期选厂顺利复产致24Q2 铜、金产销量环比提升；长山壕矿24Q1/Q2 销售成本分别为1653/1608 美元/盎司，下降由于23H2 上矿量减少影响逐渐消除，致金产销量环比提升。此外，公司24Q2 确认甲玛矿有关土地使用的罚款约880 万美元，为一次性利减项。

风险提示：甲玛矿复产后产量爬坡节奏不及预期；铜、金价低于预期。