经营租赁机队扩表受限拖累上半年收入表现，出售加速推动资产价值溢价变现。1H24 公司经营租赁租金收入同比-1%至9.3 亿美元、占总收入比例79%，其中：1）交付：1H24 订单薄交付新飞机6 架、占总交付33%，OEM 产能限制短期拖累经营租赁机队扩张速度、但我们认为公司充足优质的订单薄构成有望为机队长期增长奠定基础；2）价格：1H24 租金因子同比持平至9.8%、对应经营租赁净租赁收益率同比持平至7.0%，或主因新飞机交付受限及账面价值较低的老飞机出售加速，我们认为下半年交付改善或将推动租金因子步入上行通道；3）处置：1H24 出售飞机收益同比+301%至5,587 万美元（飞机出售收益率较1H23/2023 年全年 -1pct/+3pct 至14%，同比下行或受出售机队结构不同影响），当前公司经营租赁机队评估市值较账面净值溢价14%（vs 23 年末8%），体现飞机价格强劲修复、亦为飞机出售收益创造空间。1H24 淨利潤超出我們預期；核心指標表現慢於預期
公司1H24 收入同比+11%至11.7 億美元，淨利潤同比+76%至4.6 億美元，超出我們預期、主受兩架俄羅斯飛機回收支撐（增厚稅後淨利潤1.75億美元、對應淨利潤佔比38%）；剔除俄羅斯飛機影響、核心淨利潤同比+9%至2.84 億美元，增速略低於此前我們預期，或主因交付受限下經營租賃收益增長低於預期，同時存量低息債務到期疊加高息環境抬升融資成本。
發展趨勢
經營租賃機隊擴表受限拖累上半年收入表現，出售加速推動資產價值溢價變現。1H24 公司經營租賃租金收入同比-1%至9.3 億美元、佔總收入比例79%，其中：1）交付：1H24 訂單薄交付新飛機6 架、佔總交付33%，OEM 產能限制短期拖累經營租賃機隊擴張速度、但我們認爲公司充足優質的訂單薄構成有望爲機隊長期增長奠定基礎；2）價格：1H24 租金因子同比持平至9.8%、對應經營租賃淨租賃收益率同比持平至7.0%，或主因新飛機交付受限及賬面價值較低的老飛機出售加速，我們認爲下半年交付改善或將推動租金因子步入上行通道；3）處置：1H24 出售飛機收益同比+301%至5,587 萬美元（飛機出售收益率較1H23/2023 年全年 -1pct/+3pct 至14%，同比下行或受出售機隊結構不同影響），當前公司經營租賃機隊評估市值較賬面淨值溢價14%（vs 23 年末8%），體現飛機價格強勁修復、亦爲飛機出售收益創造空間。
融資租賃提供增長引擎，高息環境下定價上行顯著。1H24 公司融資租賃租金收入同比+380%至9,600 萬美元、佔總收入比例較去年全年+5pct 至8%。
其中：1）交付：截至1H24，融資租賃飛機共59 架（vs.1H23 12 架），上半年公司新交付12 架融資租賃飛機；2）價格：融資租賃租金收益率同比+1.0pct至7.2%，或主因高息環境及航司資金需求較大推動利率定價上行。向前看，基於Cirium，24 年全球航空業將需約900 億美元飛機融資。良好收益疊加旺盛需求，我們預計融資租賃仍將貢獻重要增量。
海外減息或將催化淨租賃收益率步入擴張通道。1H24 資金成本同比+0.6 pct/環比+0.2 pct 至4.6%，對應債務總額較去年末-2%，資金成本顯著提升或主因存量低息債務到期影響。公司上半年發債信用利差低於去年及歷史水平，有效控制增量債務成本。向前看，我們認爲如聯儲局減息，公司增量融資成本有望下行、進而帶動淨租賃收益率步入擴張通道。
盈利預測與估值
考慮24 年一次性俄羅斯飛機回收收益上調，我們上調公司24 年盈利11%至8.1 億美元；考慮交付滯後拖累經營租賃表現，下調25 年盈利3%至7.5億美元，當前公司交易於24e/25e 1.0x/0.9x P/B。維持跑贏行業評級及目標價81.40 港幣（對應24e/25e 1.2x/1.1x P/B 及18%上行空間）。
風險
地緣政治風險；需求修復不及預期；飛機交付延期超預期。
