看好中长期气量增长，顺价执行利润稳健。气量端，24H1 天然气供应量24 亿方（同比持平），其中Q1 同比+3.2%，Q2 同比-2.6%，或系短期下游需求放缓。看好气价回落带动长期气量增长，根据佛山市发改委规划，十四五、十五五的天然气消费规模CAGR 为20-25%、10-15%。气价方面，公司非居民气占比超95%，近期佛山市发改委重申非居价格联动机制，顺价的及时性利于稳定毛差，测算24H1 城燃业务毛差提升约0.03 元/方（同比+10.9%），对应毛利率超过22、23 年。核心觀點：
供應鏈業務驅動收入高增，上半年業績同比+5.4%。公司發佈24 年半年報，實現營收141.24 億元（同比+27.4%），歸母淨利2.89 億元（同比+5.4%），其中Q2 歸母淨利2.08 億元（同比+6.4%）。收入高增主要系供應鏈業務貢獻，燃氣業務收入略降。業績增速小於營收增速，主要系供應鏈業務利潤率偏低，但燃氣業務毛差擴大。24H1 毛利率6.4%（同比-0.4pct），經營性現金流0.98 億元較24Q1（-5.24 億元）已轉正。近年持續高分紅，按70%分紅率測算24E 股息率4.5%+。
燃氣業務毛差擴大，分板塊毛利率有所提升。分業務來看，24H1 城燃板塊營收同比-12.6%，毛利率同比+1.97pct，主要系購氣價格下降。上半年供應鏈業務實現營收67.52 億元（同比+155.5%），毛利率同比+0.77pct。公司積極拓展氫能、熱能、光伏及儲能等新能源業務，努力打造綜合能源供應商，上半年新能源和延伸業務的毛利率均有提升。
看好中長期氣量增長，順價執行利潤穩健。氣量端，24H1 天然氣供應量24 億方（同比持平），其中Q1 同比+3.2%，Q2 同比-2.6%，或系短期下游需求放緩。看好氣價回落帶動長期氣量增長，根據佛山市發改委規劃，十四五、十五五的天然氣消費規模CAGR 爲20-25%、10-15%。氣價方面，公司非居民氣佔比超95%，近期佛山市發改委重申非居價格聯動機制，順價的及時性利於穩定毛差，測算24H1 城燃業務毛差提升約0.03 元/方（同比+10.9%），對應毛利率超過22、23 年。
盈利預測及投資建議。預計24-26 年歸母淨利潤分別爲9.7/10.6/11.4億元，對應最新PE 估值13.8/12.6/11.6 倍。城燃業務盈利反彈、供應鏈業務規模化、業績穩健保障分紅。參考可比公司給予公司2024 年15 倍PE，對應合理價值11.25 元/股，給予「買入」評級。
風險提示。宏觀經濟影響需求；原料價格波動風險；氣價政策風險。
