改革继续推进，积极调整下有望实现经营恢复。展望全年，调味品行业整体需求较低迷，渠道调整建设需要时间，公司改革决心以及目标不变，在库存优化管理、价盘稳定、营销团队考核等方面持续纠偏优化。下半年新进经销商以及新开发的餐饮渠道有望逐步贡献收入，同时原材料红利及供应链改革效果将继续释放，公司计划进一步优化费用投放效果，预计费用投放力度有所收敛，盈利水平有望恢复。事件：公司公佈2024 年中報，公司2024H1 實現營收26.18 億元，同比-1.35%；歸母淨利潤3.50 億元，同比+124.24%，扣非歸母淨利潤3.39億元，同比+14.53%。其中2024Q2 實現營收11.34 億元，同比-11.96%；歸母淨利潤1.11 億元，同比+106.95%，扣非歸母淨利潤1.03 億元，同比-32.37%。
需求疲軟+內部調整階段，Q2 美味鮮收入表現下滑。2024H1 美味鮮收入同比-0.6%至25.56 億元，其中Q2 收入同比-12.1%至10.95 億元，與此前預告一致。分產品看，Q2 醬油/雞精雞粉/食用油/其他產品分別同比-22.0%/-15.4%/+29.1%/-30.9%，除食用油以外其餘品類均有不同程度下滑。歸因來看，上半年公司引入啤酒經銷商但效果未體現，經驗賦能還需時間，加上經銷商考覈目標壓力較大，導致部分地區價盤受到影響。對此公司及時調整，以消化庫存爲主，並重啓頭部大商、新增擁有調味品經驗的經銷商帶動整體增長。從區域來看，Q2 南部/東部/中西部/北部收入分別同比-11.0%/-18.7%/-25.0%/-31.2%，但下滑較多的中西部、北部新增經銷商較多，年初以來淨增94/81 家至675/859 家，東部/南部僅淨增8/18家至406/345 家，新增經銷商多以啤酒從業背景爲主，調味品經驗不夠、暫未明顯貢獻業績。
Q2 毛利率提升明顯，整體盈利仍有承壓。2024H1 美味鮮毛利率同比+5.19pct 至37.1%，其中Q2 同比+4.19pct 至37.3%，在原材料成本紅利釋放以及供應鏈優化推動下毛利率延續提升趨勢。費用方面，Q2 銷售/管理費用率同比+6.8/+1.5pct，銷售費用率提升較多與公司增加終端業務費用，以及銷售費用投放節奏有關，銷售費用率2024Q1/H1 分別同比-0.8/+2.5pct。銷售費用投放比例提升較多影響Q2 淨利率同比-2.7pct 至11.4%。
改革繼續推進，積極調整下有望實現經營恢復。展望全年，調味品行業整體需求較低迷，渠道調整建設需要時間，公司改革決心以及目標不變，在庫存優化管理、價盤穩定、營銷團隊考覈等方面持續糾偏優化。下半年新進經銷商以及新開發的餐飲渠道有望逐步貢獻收入，同時原材料紅利及供應鏈改革效果將繼續釋放，公司計劃進一步優化費用投放效果，預計費用投放力度有所收斂，盈利水平有望恢復。
盈利預測：考慮行業需求較疲軟，公司正處改革調整階段，我們下調公司盈利預測，預計2024-2026 年公司實現收入55.6/62.1/69.6 億元，同比增長8.1%/11.8%/12.0%，實現歸母淨利7.2/9.3/10.8 億元，同比-57.6%/+29.1%/+15.8%，對應PE 爲21/16/14X。我們按照2024 年業績給25 倍PE，一年目標價23 元，給予「買入」評級。
風險提示：食品安全風險；行業競爭加劇；原材料成本上漲風險；內部調整不及預期。
