摊销费用增长超预期，但财务费用进一步压缩中報淨利低於預期，主因：車流量增長乏力、攤銷費用大幅增長
公司1H24 錄得收入18.27 億元（同比-5.6%）、歸母淨利3.14 億元（同比-26.5%），盈利低於我們預期（3.70 億元）15%。淨利下滑主因：1）行業層面：收費天數減少、惡劣天氣、運輸需求不足；2）公司層面：攤銷費用大幅增長、廣州北環到期、路網分流影響。公司擬派發中期股息0.12 港元/股（同比-20%），折中期股息率約3.35%（2024/8/6），分紅比例爲58.5%（1H23：53.8%）。考慮攤銷費用大幅上漲以及路網變化影響，我們下調2024/2025/2026 年歸母淨利潤預測20/15/22%至6.46/7.43/7.21 億元（前值8.10/8.69/9.21 億元）。我們仍基於10x 2024E PE（2016-2023 年均值），下調目標價21%至4.22 港元（前值5.34 港元）。維持“買入”。
1H 經營壓力大，收費天數減少、惡劣天氣、貨運需求弱拖累收入端公司1H24 路費收入同比下降5.1%。行業層面看，1-6 月全國幹線高速斷面交通量同比下降約1-2%（交通部規劃院），國內有效需求不足，使貨車增長乏力。公司貨車收入佔比高、受影響程度大。此外，1H24 小客車收費天數同比減少3 天（降幅1.8%）。惡劣天氣對收入也有拖累，1-2 月華中遭遇冰雪災害，4-6 月廣東、河南降雨偏多。公司層面看，核心路產廣州北二環通行費收入同比下降7.4%，主要由於從埔高速（23 年10 月底開通）分流其車輛。參股路產中，廣州北環高速到期，該項目投資收益同比下降0.5 億元。
攤銷費用增長超預期，但財務費用進一步壓縮
公司1H24 營業成本同比+8.3%，其中經營權攤銷（約佔77%）同比+10.1%。
由於公司採用預期車流量進行路產攤銷，在通行費下滑時攤銷費用仍大幅增長；行業內多數公司採用實際車流量進行攤銷，在車流量下降時攤銷費用同步減少。收入下滑疊加成本上升，導致公司1H24 毛利潤同比下降16%。
因債務結構優化與市場利率下降，公司1H24 加權平均利率同比降低至3.05%（1H23：3.33%）。綜上，1H24 財務費用同比降低0.3 億元。
2H 展望：路網變化影響複雜，靜待車流量改善我們預計公司2H 面臨複雜路網變化，包括：1）廣州北二環（6 月收入同比-7.4%）或仍受到從埔高速分流影響，但自11 月起影響口徑消除；2）武黃高速自24 年5 月起封閉改擴建，利好漢鄂高速（6 月收入同比+115.5%），但利空大廣南高速（6 月收入同比-19%）；3）天津津雄高速（6 月收入同比+30.3%）、湖北隨嶽南高速（6 月收入同比+7.0%）或繼續受益於周邊平行國道施工改造；4）虎門大橋預計受到深中通道（24 年6 月底開通）分流影響。內生增長角度，宏觀政策發力或帶動運輸需求，靜待2H 車流量改善。
風險提示：經濟增長放緩、資本開支超預期、路網分流、收費標準下調。