投資要點
事件：新東方發佈FY2024Q4 業績（對應24 年3-5 月），單季營收同比增長32.1%至11.4 億美元，連續四個季度超過業績指引。受產能擴張、新整合旅遊業務和額外員工激勵等因素的影響，FY24Q4 毛利率和non-GAAP 經營利潤率分別同比下滑2pct 和6pct。公司預計FY25Q1 的營收同比增速將達到31%~34%（不考慮東方甄選部分），教育業務利潤率壓力將減輕，經營利潤率將同比提升2pct（不考慮東方甄選部分）。
分業務來看，教育業務全面增長，研學文旅業務進展順利。FY24Q4 海外備考業務收入同比增長17.7%，留學諮詢業務收入同比增長17.3%，面向成人和大學生的國內備考收入同比增長16.4%，教育類新業務收入同比增長50.3%。研學營地業務本季度已覆蓋全國超65 個城市；文旅業務覆蓋中老年、青少年及親子等全年齡段群體，FY2024 營收約3.8 億元人民幣，公司預計FY2025 營收將達12 億元人民幣。
網點加速擴張，網點利用率仍在提升：本季度新東方學校和學習中心總數增至1025 所，FY2024 全年新開設網點277 所，公司預計FY2025 網點數量將增長20%~25%。 FY24Q4 非學科類培訓業務報名人次約爲87.5 萬人，yoy+39%；智能學習系統及設備業務活躍付費用戶達18.8 萬人，yoy+90%。單網點來看，FY2024 全年平均每個網點的教育類新業務用戶數爲3561 人，yoy+29%；FY24Q4 平均每個網點的教育類新業務用戶數爲1037 人，yoy+7%，表明單網點利用率仍在提升。
與輝同行預計7 月出表，對新東方集團影響較小：與輝同行作爲東方甄選的子公司，由董宇輝負責帶隊運營，於2024 年7 月25 日宣佈獨立。
經我們測算，FY2024 與輝同行對新東方集團的收入貢獻約爲2%，歸母淨利潤貢獻約3%，影響較小。
盈利預測與投資評級：新東方的核心估值與市值潛力主要取決於其教育業務板塊，隨着教培行業的穩定發展，公司正在加快教研擴充和新網點開設，短期對利潤率帶來一定影響。我們將公司FY2025-2026 non-GAAP歸母淨利潤從5.2/6.3 億美元下調至5.0/6.1 億美元，並預計FY2027 爲7.2 億美元。當前股價對應FY2025-2027 年non-GAAP 歸母淨利潤的PE分別爲20/16/14 倍（按照2024/8/3 美元兌港元匯率7.8060 換算），維持“買入”評級。
風險提示：人才流失和品牌信譽風險，教育行業競爭加劇風險，新業務拓展不及預期風險。