FY2024Q4 業績恢復增長，智能設備業務佔大頭。FY2024 營收568.64 億美元，同比-8%；淨利潤10.11 億美元，同比-37%。FY2024Q4 營收138.33 億美元，同比+9%；淨利潤2.48 億美元，同比+118%。按產品拆，FY2024 智能設備業務集團營收445.99 億美元，佔比78.43%，同比-9.67%；基礎設施解決方案營收89.22 億美元，佔比15.69%，同比-8.55%；全面解決方案服務營收74.72 億美元，佔比13.14%，同比+12.14%；分部間抵消-41.30 億美元。
各塊業務穩健增長，拓展人工智能解決方案。①智能設備業務集團（IDG）FY2024Q4 及全年穩固增長，擴大領先地位。IDG 在FY2024Q4 保持了穩健增長，進一步鞏固了在全球個人電腦市場的領先地位，市場份額達到22.9%，顯著高於市場的增速，保持行業領先的盈利能力。本季度的營業額爲105 億美元，全年營業額爲446 億美元。個人電腦、平板電腦和智能手機在下半年都恢復增長。全球五個市場區中，聯想個人電腦業務在四個市場區排名第一，在北美市場創下份額新高。②基礎設施方案業務集團（ISG）FY2023/FY2024Q4及全年重拾增長動能，該季度營業額達到25 億美元，創下第四季度的歷史新高。該板塊存儲、軟件和服務業務均實現了超高速增長，其營業額總和同比提升50%以上。高性能計算業務營業額創新高。③方案服務業務集團（SSG）FY2023/FY2024Q4 及全年增長和盈利能力強勁，並拓展人工智能解決方案。
SSG 營業額同比增長超10%，達到18 億美元，以及超過21%的運營利潤率，連續12 個季度營業額和利潤率均實現雙位數增長，鞏固其作爲增長引擎和利潤貢獻者的地位。整個財年營業額爲75 億美元，同比增長12%，運營利潤率近21%。運維服務和項目及解決方案服務季內在SSG 整體營業額中佔比較FY2023 同期提升了5 個百分點達55%。數字工作場所解決方案和TruScale混合雲等關鍵通用解決方案業務取得高速增長。
各版塊業務機遇豐富，可持續增長趨勢延續。①智能設備業務集團（IDG）方面，展望未來，個人電腦市場總量將恢復到高於疫情前的水平，而手機市場已經恢復到了同比雙位數的高增長。未來三年，AIPC 將逐漸從高端走向主流，聯想首批AIPC 經已付運，未來數個季度還會有更多AIPC 推出，個人電腦市場也將迎來新的換機週期。AI 逐步從AIPC 擴展到AI 手機、AI 平板等豐富多彩的終端，通過智能連接（Smart Connect）軟件解決方案實現不同設備間的無縫協作。②基礎設施方案業務集團（ISG）方面，隨着市場向人工智能基礎設施轉移，人工智能服務器預計將以近兩倍於整體服務器市場的增速持續增長。ISG 將通過打造豐富的產品組合和出色的商機轉化能力，來把握其中的新機遇，同時利用既有優勢把握傳統計算服務器、存儲、軟件和服務穩步增長的機會，恢復盈利能力。③方案服務業務集團（SSG）方面，展望未來，SSG將繼續通過打造人工智能原生和人工智能嵌入解決方案與服務來快速響應日益增長的客戶需求。Care of One 平台、網絡韌性即服務和決策工具L.I.S.S.A.利用人工智能爲員工提供高度個性化的體驗，並有效提升工作效率，增強安全性，以及可持續的IT 選擇。
自研AI 芯片、最全面AI 特性和AI 助手，構建聯想核心競爭力。①芯片端，依據微軟的定義，至少要達到40TOPS的算力，才能稱得上Copilot+PC。因此，高性能算力芯片的突破很大程度上決定了AI PC 產品的商業化進度。
聯想自主研發AI 芯片（LA1）最早在2023 年美國消費電子展上發佈，迭代到LA2、LA3 廣泛應用在聯想筆記本電腦產品。②AI 特性和AI 助手方面，聯想集團發佈了中國市場上第一款AI 個性化PC——小天AI 智能，並在其近期新推的下一代Copilot+PC 中都有搭載這一自研的AI 新物種，這款智能體主要通過自然交互提升用戶體驗，同時構建個人知識庫，實現語義搜索和智能問答，使AIPC 成爲用戶的AI 助理。其次，聯想集團也正試圖將天禧AI 生態構建更開放的生態圈，與行業夥伴合作，推動AI 技術在多終端的應用。並鼓勵開發者參與，共同開發跨端小程序，豐富應用生態，並通過廣告、遊戲、訂閱等方式實現商業變現。
盈利預測和投資建議：
我們認爲公司是一家全球化ICT 公司，聯想PC 銷量居世界前列，積極推動“設備+雲”和“基礎設施+雲”發展，以及智能化解決方案落地。隨着AIPC 迭代及加速滲透，PC 市場復甦，以及服務器上游GPU 供應鏈問題緩解，公司有望開啓新成長。我們預計FY2025-FY2027，公司智能設備業務集團（IDG）增速8%、7%、7%，公司營業收入增速分別爲9.56%、7.03%、6.44%。隨着產品結構多元化，以及公司強大運營能力輔助，毛利率預計將會企穩回升，我們預計FY2025-FY2027 公司整體毛利率爲17.74%、18.24%、18.74%。
我們預計公司FY2025-FY2027 年營業收入分別爲622.97/666.75/709.66 億美元，歸母淨利潤分別爲11.60/16.11/19.82億美元，對應EPS 分別爲0.09/0.13/0.16 美元。結合目前行業階段和公司增速及壁壘，給予公司FY2025 年動態PE18-20倍，按匯率1 美元=7.2523 港元計算，6 個月合理價值區間爲12.21-13.57 港元，首次覆蓋給予“優於大市”評級。
風險提示：產業鏈供應受限；AIPC 推廣不及預期；PC 景氣度恢復不及預期。