事件：聖諾生物發佈 2024 年中報。公司2024 H1實現收入 1.99 億元（同比+14.44%），歸母淨利潤0.22 億元（同比+8.14%），扣非歸母淨利潤0.19億元（同比+106.55%）。2024 年Q2 實現收入0.95 億元（同比+2.78%），歸母淨利潤0.05 億元（同比-13.08%），扣非歸母淨利潤0.04 億元（同比+28.71%）。
點評：
受集採影響毛利率、銷售費用率均降低，研發費用階段性上升。利潤率方面，2024 H1 公司實現綜合毛利率59.58%（-5.28pp），歸母淨利率10.95%（-0.64pp），扣非歸母淨利率9.61%（+4.29pp），集採產品價格降低，拉低綜合毛利率；營業收入增長及政府補貼減少則使得扣非歸母淨利率上升。費用率方面，2024 H1 期間費用率爲46.99%(-7.47pp)，其中銷售/管理/研發/財務費用率分別爲17.93% (-10.12pp)/ 15.32% (-2.35pp)/ 11.98% (+4.40pp)/ 1.76% (+0.60pp) ，注射用生長抑素、注射用阿託西班2023 年6 月集採中標後，市場商務費減少，使得公司銷售費用率降低；研發費用率上升則系1）公司投資1250 萬元用於與浙江鼎昌醫藥合作開發注射用醋酸奧曲肽微球項目，首期投入500 萬元全部計入研發費用，2）司美格魯肽、鮭降鈣素進入中試階段，費用化研發投入較大，3）KJMRT-YF001（環肽-113）自研項目費用化研發投入增加。
自研產品較高增長，CDMO 有所降低。2024H1，公司自研製劑實現收入0.95 億元（同比+48%），毛利率63%（同比-20.24pp）, 注射用生長抑素及注射用阿託西班集採中標後驅動銷售額上升；自研原料藥實現收入0.57 億元（同比+11%），毛利率66%（同比+2.37pp），境外原料藥銷售同比增長97.51%，帶動板塊增長；CDMO 實現收入0.35 億元（同比-10%），毛利率36%（同比+7.01pp），其中藥學研究服務實現收入0.24 億元，醫藥定製研發生產實現收入0.10 億元；受託加工服務實現收入0.13 億元（同比-30%），毛利率94%（同比+1.90pp）。
研發驅動發展，產能釋放在即。2024 H1，公司圍繞戰略方向，持續加強研發投入，募投項目“工程技術中心升級項目”已順利結項，研發實力進一步提升：截止至2024 年7 月30 日，公司參與研發和立項研發的項目中，依替巴肽注射液、泊沙康唑注射液、艾替班特注射液已取得註冊批件；加尼瑞克注射液已申報生產；司美格魯肽原料藥已取得美國DMF 備案，利那洛肽原料藥已提交上市登記；醋酸加尼瑞克原料藥、西曲瑞克原料藥、泊沙康唑原料藥、枸櫞酸倍維巴肽原料藥獲得上市申請批准通知書；注射用醋酸奧曲肽微球項目完成立項。產能方面，“年產395 千克多肽原料藥生產線項目”、“製劑產業化技術改造項目”和“多肽創新藥 CDMO、原料藥產業化項目”主體建設已完成並進入設備調試階段。我們認爲，持續的研發投入及產能建設不斷爲公司構建競爭優勢。
盈利預測：我們預計2024-2026 年公司營業收入爲5.54/7.03/9.05 億元，同比增長27.4%/26.8%/28.7%；歸母淨利潤分別爲1.01/1.20/1.41億元，同比增長43.3%/19.0%/17.2%，對應2024-2026 年PE 分別爲22.9/19.3/16.5 倍。
風險因素：行業競爭加劇風險，研發投入及外包需求下降風險，政策風險，研發失敗的風險，應收賬款不能回收、匯率波動等財務風險，宏觀環境風險。