1、国内饲料业务：市场份额持续提升，提质增效高质量成长。我们认为，1）市场份额逆势提升：公司1H24 实现饲料外销量1,081 万吨，同比+8%，其中水产料/禽料/猪料销量同比分别+10%/+14%/-7%，普水料/虾蟹料/特水料同比分别增长15%-20%/增长8%/持平微增。饲料工业协会统计1H24 全国整体饲料/水产饲料产量同比分别-4.1%/-2.4%，其中淡水/海水饲料产量同比分别-2%/-5.4%；2）提质增效带动吨利改善：随公司国内产能基本布局完毕，资产负债率有望趋势下降，折旧摊销、财务费用等下降有望支撑公司吨利持续提升。1H24 公司财务费用同比-30%至2.1 亿元，资产负债率/财务费用率同比分别-3.39ppt/-0.17ppt 至56.24%/0.41%。1H24 業績符合我們預期
公司公佈1H24 業績，收入同比-0.8%至523 億元，歸母淨利潤同比+93.2%至21.3 億元。其中2Q24 營收實現291.2 億元，同比-0.9%，歸母淨利潤實現12.6 億元，同比+82.6%，符合我們預期，利潤同比高增主因飼料主業市場份額及盈利均實現較好增長，同時養殖業務實現扭虧爲盈。
發展趨勢
1、國內飼料業務：市場份額持續提升，提質增效高質量成長。我們認爲，1）市場份額逆勢提升：公司1H24 實現飼料外銷量1,081 萬噸，同比+8%，其中水產料/禽料/豬料銷量同比分別+10%/+14%/-7%，普水料/蝦蟹料/特水料同比分別增長15%-20%/增長8%/持平微增。飼料工業協會統計1H24 全國整體飼料/水產飼料產量同比分別-4.1%/-2.4%，其中淡水/海水飼料產量同比分別-2%/-5.4%；2）提質增效帶動噸利改善：隨公司國內產能基本佈局完畢，資產負債率有望趨勢下降，折舊攤銷、財務費用等下降有望支撐公司噸利持續提升。1H24 公司財務費用同比-30%至2.1 億元，資產負債率/財務費用率同比分別-3.39ppt/-0.17ppt 至56.24%/0.41%。
2、海外飼料業務：技術、管理、服務出海，進入量利齊升快車道。1H24 公司海外地區飼料外銷量超100 萬噸，同比增長超30%。境外地區營收實現74.1 億元，同比增長67%，實現量價齊升。同時，公司1H24 境外地區盈利能力進一步增強，毛利率同比+0.48ppt 至12.54%，高於國內飼料毛利率10.04%。我們認爲，公司在養殖資源豐富的東南亞、南美、非洲均完成核心產能佈局，並持續開拓周邊國家市場，有望複製國內種苗、動保、飼料“黃金三角”成功經驗，輸出技術、管理、服務優勢，持續提升海外飼料市場份額。我們預計公司海外飼料產品結構更優、競爭優勢更突出，海外飼料噸利或顯著高於國內，支撐主業利潤釋放。
3、養殖業務：輕資產平台化養豬模式跑通，生魚、對蝦養殖穩步推進。我們認爲，1）生豬養殖：1H24 公司肥豬出欄約270 萬頭，同比扭虧爲盈。公司外購仔豬套保的輕資產平台化養殖模式日趨成熟，盈利兌現較爲穩定；2）生魚養殖：據通威農牧，24 年7 月26 日生魚價格同比+30%至9.3 元/斤，公司1H24 生魚養殖業務減虧，我們預計全年虧損有望縮窄；3）對蝦養殖：公司探索的工廠化對蝦養殖模式養殖成本明顯下降，在出蝦規格、出蝦時間等維度同農戶差異化競爭，養殖規模有望穩步提升。
盈利預測與估值
維持盈利預測不變，當前股價對應24/25 年19/15 倍P/E，維持跑贏行業評級及目標價62 元，對應24/25 年27/21 倍P/E，存在45%上行空間。
風險
水產價格低迷，行業競爭加劇，套期保值風險。