氢能业务：集团从2020 年开始发展氢能源业务，2023 年高纯氢产量占全国的市场份额约为2.3%，位居京津冀区域第一；运输车队规模持续扩张，同比氢气运输保障能力增幅110%；定州、邢台、保定已建成3 座加氢站，氢能应用场景不断扩张，已搭建多条氢能重卡运输线路，新增氢燃料电池车辆60 余辆，形成了稳定的制-储-运-加-用全产业链盈利模式，为集团发展提供新的强劲增长动力。中國旭陽集團爲獨立焦化龍頭，大力發展焦化、化工及氫能業務。2023 年中國旭陽集團焦炭自有、聯營合營、運營管理服務業務量及貿易量1583 萬噸，佔中國獨立焦炭企業冶金焦商品3.08 億噸的5.08%，是獨立焦化龍頭企業。同時公司也是全球最大的焦化粗苯加工商和第二大高溫煤焦油加工商，並在氫能領域進行深入佈局，公司利用焦炭生產過程中的副產品焦爐煤氣制氫，具有成本優勢，並且正在不斷擴大氫能產能規模，預計到2025年將具備60 億立方米/年的氫氣產能。
焦化業務：公司發揮配煤技術優勢，降低配煤成本，成功生產出低成本、高強度、大塊度搗固焦炭。2023 年中國旭陽集團焦炭噸成本約爲1991 元/噸，同比下降590 元/噸，在焦炭銷量200 萬噸以上的上市公司中處於較低成本水平。此外公司通過收併購+運營管理方式擴充產能。當前旭陽集團焦炭產品在產產能約2140 萬噸，其中託管運營焦炭產能580 萬噸。根據規劃，2025 年公司有望實現管理焦化規模超3000 萬噸，目前距離目標還有860 萬噸，未來可以期待公司增加運營管理規模，增強對上下游議價權，而該過程並不會增加國內焦化總產能。利潤方面，自2024 年5 月底起煤-焦價差走闊，價差逐漸擴大至200 元/噸，當前煤-焦價差逐漸修復且有走強趨勢，焦化行業的利潤有望逐漸修復。
精細化工業務：公司以焦炭爲起點，形成了碳材料、芳烴、醇氨三條獨特的化工產業鏈。2023 年公司碳材料產品業務量達到了125 萬噸，芳烴類產品業務產量爲233 萬噸，醇胺產品業務量也達到了127 萬噸。2023 年，化工板塊營業收入超過焦炭板塊，第二大支柱產業增長效果顯著。公司從焦化產業鏈延伸出精細化工產業，具有較低成本優勢，比如甲醇便是通過焦化副產焦爐煤氣生產得到，成本要大幅低於其他工藝。旭陽集團通過不斷延伸產業鏈，已經實現了縱向一體化佈局，讓焦化與化工業務產生高度協同，並在多個精細化工領域佔據領先地位，如工業萘制苯酐、焦爐煤氣制甲醇、焦化粗苯加工、高溫煤焦油加工等。
氫能業務：集團從2020 年開始發展氫能源業務，2023 年高純氫產量佔全國的市場份額約爲2.3%，位居京津冀區域第一；運輸車隊規模持續擴張，同比氫氣運輸保障能力增幅110%；定州、邢臺、保定已建成3 座加氫站，氫能應用場景不斷擴張，已搭建多條氫能重卡運輸線路，新增氫燃料電池車輛60 餘輛，形成了穩定的制-儲-運-加-用全產業鏈盈利模式，爲集團發展提供新的強勁增長動力。
我們預計中國旭陽集團2024-2026 年歸母淨利潤10.3/13.3/16.9 億元，同比+19.06%/+29.37%/+27.27%；EPS 爲0.23/0.30/0.38 元，對應當前股價PE 爲11.8/9.1/7.2 倍，2023 年淨資產對應當前股價PB 爲1.0 倍。公司未來規模擴張獲得議價優勢，穩增長背景下將使“煤焦鋼”產業鏈利潤修復，化工業務打造第二增長曲線，未來具備較高成長性。首次覆蓋，給予“強烈推薦”評級。
風險提示：焦炭價格超預期下跌風險、安全生產風險、新建產能不及預期風險、全球經濟波動風險。