“烏靈+百令”雙核心增長模式，打造國內藥用真菌製藥領頭雁
佐力藥業前身成立於1995 年10 月，2000 年股改後於2011 年2 月成功在創業板掛牌上市。公司立足於藥用真菌生物發酵技術生產中藥產品，主要從事藥用真菌烏靈和百令系列產品、中藥飲片及中藥配方顆粒的研發、生產與銷售。我們看好公司“烏靈+百令”雙核心製劑的增長模式、中藥飲片和配方顆粒業務的穩健發展，2024-2026 年歸母淨利潤分別爲5.05/6.32/7.85 億元，EPS 爲0.72/0.90/1.12元，當前股價對應PE 爲20.6/16.4/13.2 倍，首次覆蓋給予“買入”評級。
多維賦能核心中藥產品，以創新促發展
公司縱橫佈局賦能核心產品發展，（1）縱向深化烏靈菌粉優勢壁壘：公司圍繞烏靈菌粉延伸開發烏靈系列產品作爲第一增長支柱，涵蓋烏靈膠囊、靈澤片和靈蓮花顆粒。其中，烏靈膠囊爲作爲核心獨家中藥1 類新藥，多用於失眠、抑鬱焦慮等治療領域，同時逐步拓展阿爾茲海默症臨床詢證，未來有望切入AD 適應症領域，市場需求廣闊。此外烏靈膠囊已中標廣東聯盟、京津冀“3+N”等多輪集採，降價幅度溫和且定價基本全國統一，在“基藥+醫保”雙目錄身份下，有望通過大包裝規格替換進而藉由集採實現“價降量增”的增長邏輯，促進業績進一步提升。（2）橫向拓展發酵冬蟲夏草菌粉製劑佈局：公司通過控股子公司珠峯藥業佈局第二類藥用真菌系列產品，即以百令片和百令膠囊爲主的發酵冬蟲夏草菌粉製劑，作爲第二增長支柱，市場空間廣闊待開發。
中藥飲片業務穩健增長，中藥配方顆粒恢復發展放量在即中藥飲片是“一體兩翼”戰略佈局中的重要一環，公司以全資子公司佐力百草中藥爲抓手，建立“普通飲片”、“毒性飲片”和“直接口服飲片”三條生產線，生產的中藥飲片品規已超過1000 個。中藥配方顆粒業務方面，公司不斷加大研發力度，積極參加國家與省級標準的研究與制訂，截至2023 年底已完成國標和省標備案208 個和127 個，同時快速拓展在全國市場的覆蓋面，助力未來放量。
風險提示：市場競爭加劇、產品銷售不及預期、新品研發速度不及預期。