投資邏輯
國內TROP2 ADC 領軍者，先發優勢明顯。(1)目前全球僅有三款靶向TROP2 的抗體偶聯藥物（ADC）推進至註冊或上市階段，其中SKB264 有望成爲首款國產上市的TROP2 ADC。(2)SKB264 圍繞乳腺癌（BC）和肺癌（LC）佈局多項適應症：單藥3L+ 治療三陰性乳腺癌（TNBC）於2023 年末遞交NDA，我們預計該藥將於2024 年末獲批上市；另外，單藥2/3L 治療EGFRmt NSCLC、單藥 1L 治療TNBC、以及單藥 2L+治療HR+/HER2- mBC 均處於Ⅲ期關鍵臨床，以上三項適應症有望於2025/2026/2026 年獲批上市並實現商業化放量。
(3)另外SKB264 還有數項與免疫檢查點抑制劑A167 或Keytruda的開發計劃,ADC+IO 聯用往前線佈局潛力較大，市場空間廣闊。綜上，公司此款 ADC 在中國市場將是一個數十億量級的潛在重磅藥。
授權默沙東(MSD)打開國際空間，加速推進多項國際臨床。（1）公司與MSD 分別於2022、2023 年達成三項涉及ADC 資產的合作協議，據公司公告披露，三項合作協議前期及里程碑付款有望超百億美元。（2）MSD 近期密集宣佈有關SKB264（MK2870）的十項關鍵Ⅲ期臨床及一項Ⅰ/Ⅱ期臨床，主要針對乳腺癌、肺癌、胃癌等較大適應症，並採用單藥或與K 藥聯用等多樣化的臨床設計方案，以上Ⅲ期臨床有望於2027-2029 年結束試驗。（3）MSD 與公司合作的其他重點產品SKB315(MK-1200 ， CLDN18.2 ADC ） 、SKB410(MK-3120,NECTIN-4 ADC)也已經開啓全球臨床。以上ADC產品臨床試驗的順利推進均再次印證公司在ADC 領域的強勁研發實力。
商業化里程碑即將落地，成功配售助力行穩致遠。（1）公司預計於2024 年下半年或2025 年上半年公司將在中國市場推出核心產品SKB264、A166、A167 及A140。針對即將到來的核心產品商業化的里程碑，公司加快了生產能力與商業化團隊的搭建。（2）2024年5 月16 日，公司順利實現了向包括科倫藥業在內的6 名承配人的新股配售，配售淨額約5.41 億港幣。以上配售資金將推動公司核心產品商業化進程、並拓展產品管線組合。
盈利預測、估值和評級
我們預計，2024/25/26 年公司實現營業收入12.50/15.50/24.00 億元，基於DCF 估值計算，公司當前合理市值爲451.93 億港幣，對應目標價202.66 港元/股。首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示
新藥研發不達預期、海外進展不達預期、商業化放量不及預期以及限售股解禁等風險。