微生物蛋白主要分为生物质发酵、精密发酵两种技术体系，前者为微生物生产菌体蛋白，后者将微生物设计为细胞工厂，涉及基因编辑，二者由于涉及到是否转基因，因此审批流程不同，目前国内前者基本是作为新食品原料获批，而后者获批流程及难度都更为复杂。从底盘菌株角度来看，菌体蛋白包括酵母蛋白、微藻蛋白、丝状真菌蛋白三类，其中，丝状真菌蛋白相比酵母、微藻等蛋白，其味道更鲜美且富含纤维素，菌丝体具有类似肉质的组织结构，可用于生产肉类替代品。QYResearch 数据显示全球真菌蛋白市场规模预计2029 年将达到8.78 亿美元，2023-2029 年CAGR为18.24%，肉类替代品是主要应用场景，2022 年市场规模占比93.12%，目前海外市场集中度较高，富祥药业自研短柄镰刀菌，领跑国内丝状真菌蛋白赛道，一期产能有望于2024 年下半年落地。商业化方面，目前公司已与多家下游客户签订采购订单，真菌蛋白放量可期。替代蛋白行業高速發展，微生物蛋白遠期萬億市場空間。
從細分領域來看，替代蛋白、食品添加劑、新食品原料、功能食品原料爲合成生物學主要影響賽道。麥肯錫預計2023-2030 年之間替代蛋白領域將迎來催化。長期來看，替代蛋白將受益於人口增長、環境壓力、國家政策等因素驅動，其中微生物蛋白市場前景廣闊，是值得關注的細分賽道，波士頓諮詢預計未來15 年內，通過微生物合成的替代蛋白產品將佔據約22%的全球食用蛋白市場份額，產業規模將達到2900 億美元左右。
絲狀真菌蛋白爲優勢品種，富祥乘風而上構築新增長點。
微生物蛋白主要分爲生物質發酵、精密發酵兩種技術體系，前者爲微生物生產菌體蛋白，後者將微生物設計爲細胞工廠，涉及基因編輯，二者由於涉及到是否轉基因，因此審批流程不同，目前國內前者基本是作爲新食品原料獲批，而後者獲批流程及難度都更爲複雜。從底盤菌株角度來看，菌體蛋白包括酵母蛋白、微藻蛋白、絲狀真菌蛋白三類，其中，絲狀真菌蛋白相比酵母、微藻等蛋白，其味道更鮮美且富含纖維素，菌絲體具有類似肉質的組織結構，可用於生產肉類替代品。QYResearch 數據顯示全球真菌蛋白市場規模預計2029 年將達到8.78 億美元，2023-2029 年CAGR爲18.24%，肉類替代品是主要應用場景，2022 年市場規模佔比93.12%，目前海外市場集中度較高，富祥藥業自研短柄鐮刀菌，領跑國內絲狀真菌蛋白賽道，一期產能有望於2024 年下半年落地。商業化方面，目前公司已與多家下游客戶簽訂採購訂單，真菌蛋白放量可期。
上游原料成本優化疊加市場擴張，醫藥及新能源有望邊際改善。
1) 醫藥業務方面，巴坦類原料藥受益於上游6-APA 原料價格優化，降低成本，利潤空間有望逐漸改善，根據iFind 數據，當前6-APA 市場報價有所下調，2024 年5 月6-APA 的最新市場報價爲320 元/kg；公司培南系列管線擁有從起始中間體到下游如美羅培南原料藥的全產業鏈佈局，4-AA 行業產能過剩導致價格下滑，iFind 數據2024 年3 月其市場報價爲1000 元/kg，公司目前正通過技術工藝優化降低4-AA 成本，提升利潤空間。
2) 新能源電池出貨量顯著提升驅動中游鋰離子電解液市場擴容，EVTank 統計數據顯示2023 年全球鋰離子電池電解液出 貨量達到131.2 萬噸，其中，中國電解液出貨量爲113.8 萬噸。2023 年,公司鋰電池電解液添加劑業務實現銷售收入2.75億元，同比增長86.54%，出貨量達5081 噸，VC 出貨量位居市場前列。盈利水平方面，前期整體市場競爭激烈導致產品價格水平較低，2023 年公司產品毛利率顯著提升，有望逐漸實現扭虧爲盈。
投資建議：買入-A 投資評級，12 個月目標價11.49 元。我們預計公司2024 年-2026 年的收入增速分別爲2.24%、20.62%、25.33%，淨利潤分別爲0.25 億元、2.11 億元、3.48 億元，成長性突出；首次給予買入-A 的投資評級，12 個月目標價爲11.49 元，相當於2025 年30 倍的動態市盈率。
風險提示：替代蛋白行業發展及公司產能建設不及預期的風險；新食品原料認證的政策風險；真菌蛋白商業化不及預期；醫藥及新能源業務盈利水平不及預期；盈利預測不及預期的風險。