泛人群社交业务产品矩阵持续扩充，盈利能力大幅提升。公司泛人群社交产品矩阵较为丰富，其中MICO、YoHo 等成熟产品贡献稳定基本盘，SUGO、TopTop 等产品展现强劲增长潜力。公司基于“产品复制”以及“国家复制”战略，通过中台研发系统SoloCells 进行产品研发、市场推广、本土运营、商业化等综合能力的沉淀及复用，大幅降低了新品研发以及推广成本，从而使公司具备“边际成本优势”。此外，公司亦持续对已上线产品进行优化，持续提升产品商业化效率。受此带动，公司社交业务盈利能力大幅提升，2023 年实现毛利率48.09%，同比增长14.58pct。

推出LGBTQ+海外社交平台HeeSay，正式入局多元人群社交赛道。根据Frost & Sullivan，LGBTQ 群体将从2021 年的5.38 亿人增长至2026 年的6.6亿人，且LGBTQ+群体拥有强用户粘性以及消费能力。赤子城科技于2023H2完成蓝城兄弟并表，并于2024 年初正式推出多元人群社区HeeSay。区别于Grindr，Blued 及HeeSay 打破了传统多元人群社交产品单一的约会交友模式，引入了Post、直播、语音房等丰富的功能，可以推动多元人群社交业务用户粘性以及ARPU 的提升。我们认为目前市场未对公司多元人群社交业务进行充分估值，后续该业务有望从业绩+估值两个维度为公司股价带来提升空间。

旗舰游戏表现强劲，创新业务有望于2024 年扭亏为盈。全球休闲类游戏规模占比持续提升，公司2022 年推出首款精品“三合一”手游《Alice’s Dream：

Merge Island》，该产品通过创新元素的添加，月均流水于23Q4 突破800 万美元。我们预计2024 年《Alice’s Dream》有望实现盈利，增厚公司利润；创新业务（IAA 游戏+流量变现）有望实现盈亏平衡；此外，精品游戏有望与社交业务实现协同效应，进一步推动公司收入及利润实现高质量增长。

投资建议：我们预计2024-2026 年公司实现营收43.9/50.5/57.0 亿元；归母净利润4.49/5.58/6.65 亿元；对应PE 分别为11.0/8.9/7.5 倍。公司为社交出海赛道领跑者，多元化产品矩阵贡献增长潜力，旗舰游戏维持亮眼表现，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：全球宏观经济下行；游戏流水不及预期；社交产品表现不及预期；海外竞争加剧。