東吳證券股份有限公司孟祥文,米宇近期對紫金礦業進行研究併發布了研究報告《銅金礦山龍頭篤行不輟，初心如磐再揚帆》，本報告對紫金礦業給出買入評級，當前股價爲17.26元。
紫金礦業(601899)
投資要點
礦山資源“三大區域”穩步佈局，全球頭部跨國金屬礦業生力軍：三十載篤行不輟，完成三大區域佈局：公司1986年從福建上杭縣紫金山起家，初步形成“地、採、選、冶、環”的技術和工程管理模式”，2015-2019年，公司在行業景氣度低點收購卡莫阿、科盧韋齊、博爾和Timok銅礦，完成在剛果（金）和塞爾維亞銅礦重要佈局，2020-2023年收購西藏巨龍銅礦及朱諾銅礦，業務佈局回歸國內，形成國內-剛果（金）-塞爾維亞三大區域銅礦佈局，同時完成銅-金-新能源多品類覆蓋。“高毛利銅+高收入金”強組合，資源稟賦優越：銅和金品類爲公司主要金屬品種，2023年收入佔比分別爲25%/42%，毛利貢獻佔比47%/25%，礦山產銅/金毛利率分別爲55%/45%。截至2023年底，公司在全球16個國家擁有30座礦山資源，是全球第5大銅生產企業、第7大金生產企業、第4大鉛（鋅）生產企業。
優質資源遍佈全球，“五環歸一”打造成本優勢：1）優質資源遍佈全球，持續深耕“銅金”業務，增長空間顯著。銅：銅礦山資源公司國內第一，全球第五，公司2023年產量爲101萬噸，權益資源量爲7456萬噸，儲量3340萬噸，儲量/資源量45%，未來增量空間可期，短期預計2024-2025年每年銅產量增量10萬噸左右，長期2023-2028年產量CAGR爲9%，2028年礦產銅達150-160萬噸。金：公司金資源全球第七，2023年金礦權益資源量爲2998噸，儲量1148噸，儲量/資源量38%，預計2024-2025年礦產金每年增加5-10噸，2023-2028年CAGR爲9%，2028年礦產金達100-110噸。2）“五環歸一”模式打造技術、成本優勢，持續研發創新推動降本增效。公司持續投入研發，2023年研發費率0.5%，yoy+0.1pct，同時公司採用“五環歸一”工程管理模式，對比海外，金銅成本2023年均控制在世界前二水平，2023年公司銅C1成本僅爲1.1美元/磅，僅弱於南方銅業，金AISC成本角度，2023年公司爲1161美元/盎司，僅弱於極地黃金。3）銅金價格上漲帶來公司業績彈性：復盤股價來看，公司股價與銅/金存在較強正相關性，我們預計伴隨銅供給長期收緊以及金進入聯儲局降息預期階段，銅/金價有望表現較好從而帶動公司股價上漲，據我們測算銅/金價上漲1%/1%，公司毛利率約增長0.1pct/0.1pct，股價預計上漲2%/1%。
對比海外公司增長潛力大，“橫向+縱向”佈局抵抗週期波動：1）在統計9家龍頭企業中，2023年公司營收處於平均線以上，且增速領先，歸母淨利除了巴里克2022年基數較低增速較快外其餘海外礦企均有下滑，而公司逆勢增長，穿越週期能力顯著。2）估值角度2023年全球主要礦企ROE平均爲15%，公司ROE爲22%，僅次於南方銅業和必和必拓，截至2024年5月21日，公司市盈率爲23倍，市淨率爲5，市盈率較自由港、南方銅業仍低40%以上，市淨率較南方銅業仍低65%，估值提升仍有空間。3）2023年公司資本開支爲43億美元（yoy+16.5%），2015-2023年CAGR爲23.9%，在8家可比公司位列第3，且相對其他銅企保持較高增速。
盈利預測與投資評級：我們預計公司2024-2026年EPS分別爲1.0、1.3、1.6，對應PE分別爲17/13/11倍。可比公司上，我們選取了銅重點礦業公司洛陽鉬業、西部礦業、江西銅業、銅陵有色、雲南銅業進行對比，2024年平均PE爲12.1倍，公司PE爲16.7倍。基於公司爲亞洲唯一礦產銅產量破百萬噸礦企且未來5年規劃目標清晰，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：市場競爭格局加劇；地緣政治風險；金屬價格不及預期。
證券之星數據中心根據近三年發佈的研報數據計算，華泰證券王帥研究員團隊對該股研究較爲深入，近三年預測準確度均值高達82%，其預測2024年度歸屬淨利潤爲盈利290.94億，根據現價換算的預測PE爲15.55。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有20家機構給出評級，買入評級16家，增持評級4家；過去90天內機構目標均價爲19.66。
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