市場關注點主要包括1）利潤短期承壓；2）主賬號GMV 數據下降；3）大主播穩定性及公司管理戰略仍在調整期。我們認爲公司利潤率或在2024 財年3 季度（截至2024 年2 月29 日）觸底。2024 財年3 季度爲公司戰略調整階段，增加自營品促銷力度，導致自營品毛利率下滑。春節後，運營逐漸回歸正常節奏，專場直播推進更爲積極，預計4 季度公司盈利能力將較3 季度有所改善。但考慮自營品短期仍以規模增長爲目標，投入力度仍存不確定性。
主賬號流量增長面臨挑戰，GMV 規模部分被貨架及其他渠道分流。 “小作文”事件後，東方甄選主賬號經歷粉絲數短暫下降，目前已穩定在3000 萬量級，但確實反映出新增流量增長承壓的局面，公司長期拓圈發展面臨挑戰。與輝同行上線後，2-3 月，東方甄選主賬號直播間（不含貨架銷售）GMV 下降至2-3 億元（人民幣，下同），目前環比穩定。主賬號數據下滑一方面反映流量增長承壓，一方面也體現被矩陣賬號等分流的影響，估算日均GMV 約1000 萬元左右（含貨架銷售金額）。2024 年3 月下旬以來，東方甄選恢復專場戶外直播，和“小作文”事件之前的專場活動GMV 量級大致一致。我們觀察到專場活動期間直播間發放福袋等激勵活動推廣自營產品，雖會在長期拓展自營品獲客渠道，但會在短期影響公司利潤率。
與輝同行進入穩定運營階段，貢獻利潤增量。我們認爲與輝同行直播間有望維持日均GMV 1500-2000 萬元，月度GMV 5-6 億元。後續文化專場持續輸出直播間調性，通過品牌/外景專場，有望推動單場直播GMV 破億，保持直播間穩定運營，爲公司貢獻利潤增量。管理層此前宣佈和董宇輝不做簡單利潤分成，雖人員成本或上升，但公司利潤結構仍優於其他MCN。
目標價13.40 港元，首予中性。我們預計2024/2025 財年公司收入同比增45%/13%至66 億元/74 億元；調整後淨利潤6.9 億元/8.4 億元，對比2023財年11 億元降37%/23%。我們認爲與輝同行獨立發展後，東方甄選戰略聚焦自營品建設，而主賬號流量增長、淘寶渠道貢獻仍有待觀察，即時零售、出海等新業務也仍在早期階段。綜合中國消費品牌、MCN 機構及電商平台的估值區間，我們認爲公司合理市盈率爲16 倍，基於2025 財年調整後淨利潤8.4 億元人民幣，給予145 億港元估值，對應目標價13.40 港元。
我們看好其自營品戰略，同時對比其他MCN 機構具備更好的利潤空間及業務天花板，因此享有估值溢價。但考慮短期利潤率趨勢仍有不確定性及近期業務戰略管理調整期，現價已反映短期業務增長潛力，首予中性評級。