手握优质资产，火电盈利能力居可比公司之首煤電聯營高成長標的，首次覆蓋給予“增持”評級
公司以煤炭業務起家，2016 年由國投公司劃入中煤集團旗下，同年板集電廠投產，公司控股電力資產實現零的突破，從煤炭公司轉型爲煤電聯營公司。
截止24Q1，公司全口徑控股/權益電力裝機爲796/561 萬千瓦，控股/權益煤炭產能均爲2850 萬噸/年(含正在推進復建的楊村煤礦500 萬噸/年)。考慮新集能源：1）24 年板集二期預計投產，新增控股電力裝機132 萬千瓦，2）板集二期投產後煤電聯營程度預計提升，3）電力業務盈利能力高於可比公司，23 年度電淨利潤位於可比公司首位，4）26 年及之前電力產能擴張空間198% 成長性充足。我們預計公司2024-2026 年歸母淨利潤爲21.5/24.5/26.6 億元，可比公司2024 年PE 均值爲13.5x。我們給予公司2024 年PE13.5x，對應目標價11.2 元，首次覆蓋給予“增持”評級。
手握優質資產，火電盈利能力居可比公司之首
公司在手煤炭&電力資產優質，2023 年在產煤礦的煤炭資源量合計35 億噸，儲採比73 僅次於陝西能源和淮南礦業本部煤礦；2022 年，公司板集一期利用小時達5378h，居可比公司首位（23 年略低於中國電力）。儘管公司安徽煤礦成本不具優勢，高發電效率下公司22-23 年度電淨利潤達到0.06 元/度、0.07 元/度，居可比公司首位，電力業務盈利能力強勁。我們預計2026年公司煤炭將大比例轉自用，外銷煤貢獻收入降低，公司整體盈利水平將主要由電力資產決定。
電力產能擴張空間大，26 年電&煤匹配度比肩陝西能源截至24Q1 公司在役控股煤電裝機200 萬千瓦，在建+籌建煤電裝機596 萬千瓦，對應198%的增長空間，預計所有電廠均在26 年及以前投產。我們測算至2026 年公司控股/權益煤電年耗標煤量爲1156/814 萬噸，控股/權益標煤產量爲1277 萬噸，則公司控股/權益層面電力耗煤敞口僅爲9%、36%（2023 年爲75%、78%），煤炭對外敞口顯著縮小，控股層面煤&電匹配度比肩陝西能源（26 年控股層面電力耗煤敞口爲5%）。
安徽用電需求旺盛，省內煤炭/火電集中度高，看好公司發展潛力安徽用電量16-23 年CAGR 達9%，2024 年1-3 月同比增速15%，位居全國第三，我們預計安徽省24-26 年全社會用電量同比增速達15%/12%/10%，電力總裝機爲120/130/138GW。根據省能源局測算，2024 年安徽最大用電負荷6530 萬千瓦，同比增長超16%，2022-24 年安徽是全國電力供需最嚴峻的省份之一。安徽煤炭/火電集中度高，公司控股煤炭產能和控股火電裝機市佔率位列第三、第四，有望充分受益。
風險提示：安徽和華東電力需求不及預期，煤價波動，綜合電價下行風險。
