投資要點
山推股份：大馬力推土機出口提升盈利能力，挖掘機業務有望發力
公司是山東重工集團旗下工程機械上市公司，山東重工集團旗下包括濰柴動力、德國林德液壓、德國凱傲、中國重汽、雷沃重工等國內外著名品牌。
1）公司推土機銷量全球第三，僅次於卡特彼勒、小松，同時爲我國推土機龍頭，2023 年推土機國內市佔率超70%；小松競業解除+依託山東重工集團+管理層經驗豐富，挖掘機有望成爲未來重要發展方向。
2）1997（上市）-2023 年，公司營收復合增速爲13%，歸母淨利潤複合增速爲11%，ROE（攤薄）幾何平均爲約6%。
3）分產品：2023 年工程機械主機、配件收入佔比分別爲64%、26%；分區域：2023 年國外、國內收入分別爲59 億、36 億元，佔營業收入的56%、35%，同比變動+34%、-20%。據公司公告，2024 年公司目標海外收入85 億元，同比增長約45%。
推土機：龍頭地位穩固，大馬力推土機出口提升盈利能力近幾年推土機產品全球市場容量約25,000-30,000 臺，國內市場容量約7000 臺，其中大馬力產品的全球容量約1,500-1,800 臺，公司推土機國內市佔率連續多年保持60%以上。
1）推土機出口景氣度延續，大馬力推土機出口高速增長。2024 年1-5 月我國履帶式推土機累計出口額3.5 億美元，同比增長16%；履帶式大馬力推土機（320 馬力以上）累計出口額1.3 億美元，同比增長121%。
2）大馬力推土機出口+國產替代，有望助力盈利能力提升。公司積極推進大馬力推土機國產替代與出口，未來隨着高毛利率大推佔比提升，有望促進公司盈利能力的提升。
挖掘機：依託推土機銷售渠道及山東重工集團平台優勢和供應鏈優勢，有望快速崛起1）行業復甦三部曲：出口、內需、更新。?出口：全球化持續推進，海外市佔率有望不斷提升；?內需：房地產政策持續利好，萬億國債加大基建投入，國內需求預期有望逐步改善；?更新：挖掘機國內週期有望築底向上，期待更新週期啓動。2015 年爲上一輪週期底點，按8-10 年更新週期測算，預計2024 年更新需求有望觸底，未來有望週期向上。
2）挖掘機業務發力：?2022 年公司減資退出小松山推，解除挖掘機競業限制；?公司挖掘機產品有望藉助推土機等產品渠道實現銷售，目前公司國內外銷售渠道佈局完善，產品遠銷海外160 多個國家和地區，現已發展了140 餘家海外代理商和經銷商。?公司爲山東重工集團下屬公司，集團旗下具有山重建機、雷沃重工等優質工程機械資產；集團旗下濰柴動力、德國林德液壓、德國凱傲、中國重汽、雷沃重工等公司有望提供資源與業務協同；?山東重工集團系背景底蘊深厚，公司管理層生產經營經驗豐富，管理層多位領導曾於山東重工集團、濰柴控股集團、濰柴動力、中國重汽、山重建機等公司任職。
依託山東重工集團：資源與業務協同“1+1>2”，濰柴發動機+林德液壓件構築供應鏈優勢山東重工集團旗下包括濰柴動力、德國林德液壓、德國凱傲、中國重汽、雷沃重工等國內外著名品牌。公司在集團強大的資本、技術、人才支持及渠道協同支持下，不斷強化資源與業務協同。?產品力優勢：濰柴發動機、林德液壓件和山推傳動件能夠實現專業匹配，打造差異化優勢，提升產品競爭力；?渠道優勢和品牌影響力：公司挖掘機有望藉助公司自身推土機等產品渠道及濰柴動力、中國重汽、德國凱傲等品牌影響力實現產品銷售。
盈利預測與估值：預計公司2024-2026 年歸母淨利潤分別爲9.41 億、12.03 億、14.39 億元，同比增長23%、28%、20%（2024-2026 年CAGR 爲24%），對應PE 分別爲15、11、10 倍，2025 年PE 估值處於相對低位。首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：貿易摩擦相關風險；海運費波動風險。