本報告導讀：
鈦白粉行業5 月出口同比增長，公司資源及成本優勢明顯，維持增持評級。
投資要點：
維持“增持” 評級。維持24-26 年EPS爲1.70、1.89、2.37元。參考可比公司，給予24 年13.90 倍PE 估值，下調目標價爲23.68 元（原爲27.56 元）。
我國5 月鈦白粉出口量同比增長，環比略降。（1）根據海關數據，從出口量來看，2024 年5 月鈦白粉出口14.93 萬噸，同比+3.11%，環比-5.15%，佔全國產量約36.92%；1-5 月累計出口約79.67 萬噸，同比+21.04%，佔全國產量約41.33%。24 年出口表現強勢，我們認爲原因或有二，一方面我國產品性價比優勢突出，持續滲透全球市場份額；另一方面，受歐盟反傾銷烏雲籠罩，海外客戶在24 年有加速採購或者國內企業存加速出口的可能性。（2）從出口均價來看，2024 年5 月中國鈦白粉出口均價約2299.82 美元/噸，同比+1.21%，環比+0.03%；1-5 月平均出口價2251.24 美元/噸，同比+2.99%。
行業開工率穩定，內需亦表現強勢。（1）供給端：根據百川盈孚，5 月我國鈦白粉行業開工率約爲84.13%，環比-0.74pct，行業開工率相對穩定。產量方面，5 月產量40.44 萬噸，同比+23.51%，環比-0.23%。
月內在北方地區存新增產能釋放情況，另外華東、山東、攀枝花地區存在幾家企業減產的現象，但是對整體供應量的影響有限，且多數已經恢復正常。（2）需求端：5 月外需提振作用有所減弱，內需表現一般，需求面對行情支撐的持續性動力不足。外需方面，根據百川盈孚，24 年1-5 月我國鈦白粉總產量約193 萬噸，其中出口量約佔總產量的41.33%，因此內外需均對鈦白粉價格及盈利有較大的影響。內需方面，24 年5 月鈦白粉表觀消費量約26.42 萬噸，同比+39.62%，環比+3.72%。
鈦白粉終端下游爲工業塗料、建築塗料等領域，我們認爲隨着各地房地產及其他政策的落地，內需或隨時間推移逐漸好轉。
項目衆多，持續成長。公司鈦白粉產能151 萬噸/年，產能規模全球第一，配套超百萬噸鈦精礦年產能。成長方面，公司備受關注的豐源技改項目持續推進。此外，公司擬投資建設鈧釩新材料產業園，一期主要建設2500 噸/年高純五氧化二釩項目、20000 立方/年釩電解液項目和2000 噸/年鋁球項目。
風險提示：在建項目不及預期、巴西印度反傾銷超預期。