近期公司在2024 ASCO 和ESMO Virtual Plenary 會議上公佈了3 項腫瘤管線資產積極的一期數據，包括IBI363 (PD-1/IL-2)積極的一期PD-1耐藥及冷腫瘤數據、IBI343 (CLDN18.2 ADC)潛在同類最佳的一期胰腺癌療效安全性數據以及IBI389 (CLDN18.2/CD3)初步胃癌胰腺癌數據。腫瘤研發管線的持續推進反映了信達強大的研發能力和執行能力。重申我們的“買入”評級和目標價60 港元。
IBI363 (PD-1/IL-2)一期療效和安全性數據積極，有望成爲實體瘤PD-1 耐藥及不響應的潛在療法：近期公司在2024 ASCO 和ESMOVirtual Plenary 會議上公佈了潛在First-in-class (FIC) PD-1/IL-2 雙抗融合蛋白單藥在三個實體瘤適應症（黑色素瘤、肺癌和腸癌）的一期數據。
在300 例實體瘤患者中（既往接受過≥2L 治療的病人佔比：81.8%，截至2024 年4 月16 日），整體ORR 爲17.3%，其中既往IO 經治群體ORR爲17.6% (n=204)，3mg/kg 劑量組ORR 爲46.7% (n=15)。安全性方面（N=347），總體≥3 級TRAE 爲23.9%，≥3 級irAE 爲10.4%，TRAE 導致的停藥爲3.2%，其中3mg/kg 劑量組≥3 級TRAE 爲13.2%，≥3 級irAE 和TRAE 導致的停藥均爲0%。總體而言，作爲FIC 產品，IBI363 表現出良好的安全性，劑量爬坡至最高3mg/kg,突破過往IL-2 產品劑量；療效方面我們欣喜地看到三個適應症上積極的一期數據，尤其是IO 經治sq-NSCLC/黑色素瘤，以及兩個過往的以往的冷腫瘤（IO 未經治黏膜黑色素瘤和MSS CRC），取得了顯著高於現有療法的療效數據，令人印象深刻。
對於3 個實體瘤，具體療效數據如下：(1)在IO 經治的NSCLC 患者中（N=70），整體ORR 爲27.1%，mPFS 爲5.5 個月，其中sq-NSCLC ORR爲35.1%，adNSCLC ORR 爲18.2% ORR；在3mg/kg 劑量組組中，整體ORR 爲77.8% (n=9)，其中sq-NSCLC ORR 爲100% (n=6)，adNSCLC ORR爲33.3%（n=3）。儘管樣本量較小，療效數據看上去非常優異，尤其sq-NSCLC 展示出的35% ORR/5.5 個月mPFS 顯著高於2L SOC 療法多西他賽（13% ORR/3.9 個月mPFS）。(2)在IO 經治黑色素瘤中（N=37），1mg/kg劑量組整體ORR 爲29.7%（皮膚/肢端/黏膜黑色素瘤ORR 分別爲31.6%/42.9%/18.2%），mPFS 爲4.2 個月，好於目前現有標準療法阿帕替尼+替莫唑胺（7% ORR，3 個月mPFS），接近國外獲批的TIL 療法（31%ORR，4.1 個月mPFS）。在未經IO 過的黏膜黑色素瘤患者中（N=8），IBI363 單藥顯示出75% ORR（0.3-1.5 mg/kg 劑量），儘管樣本量較小，但在冷腫瘤中顯示出如此高的早期療效令人驚喜。(3)在3L+ MSS CRC患者中（N=63），整體ORR 爲12.7%（0.3-1.5 mg/kg），其中1mg/kg 劑量組ORR 爲15%（N=20），好於目前全球已獲批的VEGF+化療聯合療法（5%-6% ORR）。更值得注意的是，無論患者是否存在肝轉移，均可對IBI363 產生響應，肝轉移患者ORR 爲13.2%（n=38），無肝轉移CRC患者ORR 爲12% (n=25)，有望解決肝轉移患者PD-1 不響應的現象。針對IBI363，公司已於近期在美國開展二期試驗，在國內POC 試驗將在高劑量組錄入更多黑色素瘤和NSCLC 病人及決定RP2D 劑量。未來NSCLC 和黑色素瘤有可能開展國際關鍵性臨床（取決於這兩個適應症數據），以及在更長遠的將來和其他療法聯用也在後續規劃之中。
IBI343 (CLDN18.2 ADC)消化道安全性格外優異，胰腺癌一期療效潛在最佳：在一期PDAC 和BTC 患者中（n=25），7 例達到PR（5 例PDAC、2 例BTC），ORR 爲28%；其中在6mg/kg 劑量組，10 例CLDN18.2IHC1/2/3+≥60%+的晚期PDAC 受試者中，ORR 爲40%。儘管樣本量較小，但此療效數據好於其他已披露胰腺癌數據的研發候選藥物，包括IBI389 (CLDN18.2/CD3 雙抗，信達)、CT041 (CLDN18.2 CART，科濟) 和MRG004A (TF ADC, 樂普生物) 和現有2L SOC 療法。安全性方面，IBI343發生≥3 級TRAE 的患者比例爲25.7%，顯著低於CMG901、SYSA1801、Zolbetuximab 和IBI389 （CLDN18.2/CD3）。更爲重要的是，消化道毒性指標≥ 3 級嘔吐、腹瀉爲0，均低於CMG901 、SYSA1801 和Zolbetuximab（CLDN18.2 mAb），展示出優異的消化道安全性。管理層表示，出色的消化道安全性主要由於Fc 沉默設計導致無ADCC 效應介導的胃腸道毒性。血液毒性指標≥3 級中性粒細胞減少爲11%，低於CMG901 和現有化療（2L PDAC 標準療法），和Zolbetuximab 相類似。
展望未來，管理層認爲IBI343 有望通過快速推進PDAC 來實現和其他同類藥物適應症開發的差異化，目前公司PDAC 適應症已經獲得美國FDA 快速通道資格（Frast Track Designation）。另外，除胰腺癌之外，胃癌POC 數據有望月底於ESMO GI 大會上發表。
l IBI389 (CLDN18.2/CD3) 早期胰腺癌療效數據亮眼， 有望通過CLDN18.2 中低表達人群實現差異化開發：作爲全球首個公佈臨床數據的靶向CLDN18.2/CD3 雙抗，IBI389 在CLDN18.2 中低表達胰腺癌療效亮眼，胃癌療效數據初具潛力。（1）在27 例PDAC 癌患者中(CLDN18.2IHC2+/3+≥10%)，600μg /kg Q3W 劑量組顯示ORR 爲29.6%，cORR 爲25.9%，其中在18 例CLDN18.2 IHC 2/3+≥40%的受試者中，ORR 和cORR均爲38.9%，3-m PFS 比例爲47.1%。整體近30% ORR 顯著高於CT041(17% ORR, n=24)和現有2L SOC 療法，僅次於上文提到的IBI343(CLDN18.2 ADC, n=10)，考慮到此試驗中CLDN18.2 爲中低表達，我們認爲響應率數據亦相當亮眼。（2）在26 例3L+ G/GEJ C 患者中(CLDN18.2IHC2+/3+≥10%)，≥10μg/kg Q3W 劑量組顯示出ORR 爲30.8%，mPFS爲3.5 個月。ORR 療效數據和LM-302、ATC-022 較爲接近（29%-30.6%），但不及CMG901 (35%) 和SYSA1801 (47%)。mPFS 數據不及CMG901 和LM-302。安全性方面，在120 個CLDN18.2+實體瘤病人中（72 PDAC, 37G/GEJC，截止日期：2024 年3 月11 日），劑量從≤10μg/kg 爬坡至600μg/kg，沒有觀測到DLT，≥3 級TRAE 爲58.3%，TRSAE 爲43.3%，≥3 級CRS 爲0.8%，≥3 級輸液相關不良反應爲0%，TEAE 導致的停藥比例爲10%，TRAE 導致的死亡爲0.8%。對比之下，IBI389 三級以上副反應高於已披露安全性數據的CLDN18.2 ADC（≥3 級TRAE/TEAE 基本在20%+~55%區間），說明TCE 療法安全性仍有進一步提高的空間。
l 胰腺癌是公司CLDN18.2 靶點開發的一大差異化，且兩個資產IBI343 和IBI389 未來有望實現互補：根據公司電話會交流，管理層認爲PDAC 作爲目前難治療的癌種，是IBI343 和IBI389 重要的開發方向，這是信達CLDN18.2 開發與其他公司一大差異化之一。另外，IBI343 和IBI389 作爲兩種不同的modality，有望實現互補協同性。在目前的病人身上觀測到ADC 對腫瘤快速控制更有優勢，而TCE 療效性更爲持久。
未來12 個月公司主要催化劑包括：1）兩款腫瘤藥物獲批：IBI344（ROS1）和IBI351(KRAS)；2）兩款綜合業務線藥物遞交NDA：IBI112(IL23p19)、瑪仕度肽（糖尿病適應症）；3）重要數據讀出：IBI363 (PD-1/IL-2) 黑色素瘤和肺癌PoC 數據讀出 (3mg/kg 單藥)，IBI343(CLDN18.2ADC) 三線胃癌 PoC 數據讀出和胰腺癌PoC 數據讀出， IBI389(CLDN18.2/CD3) 胰腺癌胃癌數據更新，匹康奇拜單抗（IL-23p19）三期銀屑病數據和二期潰瘍性結腸炎數據讀出，IBI311 (IGF-1R) 三期甲狀腺眼病完整數據讀出，IBI334 (EGFR/B7H3) 實體瘤POC 數據讀出，IBI302（VEGF/C）nAMD PoC 數據讀出，瑪仕度肽三期糖尿病數據(DREAMS-1和DREAMS-2)讀出以及IBI351 (KRAS G12C) 關鍵2 期肺癌數據讀出。
維持“買入”評級和目標價60 港元：我們維持2024/2025/2026 年預測不變。基於DCF 估值模型（WACC：8.5%，永續增長率：3%），我們的公司目標價爲60 港元，對應980 億港元市值。
投資風險：銷售未如預期、商業化進度不及預期、研發延誤或臨床試驗數據不如預期。