公司近況
近期，我們邀請公司管理層參加中金2024 年中期策略會，就市場關心的公司近況、未來發展戰略等進行深入交流。我們預計，隨歐美等監管強化、新品銷售向好、海外需求延續旺盛，公司電子煙多品類後續成長性有望穩步向好，全球市場份額有望提升，加熱不燃燒（HNB）、霧化美容與醫療等新業務亦有望逐步迎來收穫期，打開中長期成長天花板。
評論
1、新品開拓向好、本地化運營能力提升，電子煙多品類成長性有望穩步向好。我們預計，1）一次性：海外多市場一次性終端需求維持旺盛，隨大客戶新品推廣向好、新客戶獲取順利，公司一次性產品有望延續增長；2）APV、THC：隨新品產品力強化、產品矩陣優化、海外本地團隊與渠道搭建完善，自有品牌APV有望持續快速成長、THC成長性有望恢復；3）換彈式：公司與Vuse alto等大客戶長期深度戰略合作，供貨價有望維持穩定，高基數及非法產品擾動下短期或有所承壓，2H24 有望企穩向好。
2、海外電子煙監管強化，利好思摩爾等龍頭中長期份額提升。1）歐洲：英國計劃於2025 年4 月起全面禁售一次性電子煙，不可充電或換彈等電子煙產品後續銷售或受限，據海關總署，3 月起我國出口至英國的一次性電子煙下滑明顯，換彈式等產品出口恢復較快成長；2）美國：當前美國多州通過電子煙產品登記法案，各州可參考FDA的PMTA審核自行確定該州的電子煙產品白名單，並規範產品、渠道等監管體系，有望助力合規電子煙品牌成長向好。我們認爲，隨海外監管推進、力度強化，後續非法產品及一次性電子煙佔比有望回落，換彈式、APV等有望承接部分消費需求，公司作爲研發與製造能力領先、多品類合規經營的龍頭有望持續受益監管規範化，中長期伴隨大客戶共同提升全球份額。
3、新業務有望迎來收穫期，看好公司作爲研發優勢領先的全球霧化科技龍頭，後續多業務協同成長前景。我們認爲，公司堅持研發投入護航中長期成長，我們預計公司2022-24E累計研發投入超45 億元，後續新業務有望迎來收穫期，1）HNB：據弗若斯特沙利文，2028 年全球HNB出廠端市場規模約194.2 億美元，對應2023-28 年CAGR 18%，公司持續前瞻研發創新加熱技術，有望提供差異化的使用體驗，後續有望與海外大客戶順利合作，成爲中長期成長新支柱；2）霧化美容及醫療：公司3 月已推出“嵐至”霧化美容產品解決方案，C端與B端銷售有望同步推進，用於治療慢阻肺、哮喘等霧化式給藥產品研發進程順利，後續霧化醫療業務有望逐步迎來收穫期。
盈利預測與估值
維持盈利預測不變，現價對應24/25 年31/26 倍P/E。維持跑贏行業評級，基於新業務有望迎來成功打造、發展前景廣闊，上調目標價47%至11.5 港幣，對應24/25 年41/34 倍P/E，有20%上行空間。
風險
政策監管風險，客戶依賴風險，技術風險，匯率波動。