高能環境在經歷了2022-2023年的連續兩年業績低迷之後，我們認爲 2024 年有望迎來利潤表和現金流量表的拐點。在此時點，我們對高能環境的核心競爭力和今年的邊際變化做系統梳理。
維度一：高能環境的核心競爭力體現在哪裏？
1）管理機制：1）果斷而清晰的戰略轉型：公司早期業務聚焦在環境修復工程，在過去十年的經營過程中，實現了從To-G 爲主轉向To-B 爲主，從工程爲主轉向運營爲主，從市場規模百億元級別的環境修復領域切入到市場規模超千億元的危廢資源化領域。2）全面的激勵考覈機制：
上市以來公司分別於2016 年、2018 年、2020 年實施三期股權激勵計劃；日常管理中實行“我的薪酬我做主”管理制度，最大可能將薪酬和業績貢獻掛鉤；公司還設置了合夥人平台，將員工由僱傭制轉變爲合夥制，激發員工創造力。
2）全產業鏈：截至2024Q1 末公司項目覈准危廢處理牌照合計約78.5 萬噸/年；在建項目珠海新虹擬申請危廢牌照19.80 萬噸/年；目前也形成了含銅物料、含鉛物料、含鎳物料3 個綜合閉環回收鏈條，是國內爲數不多的具備前後端一體化處理能力的資源化利用企業。
3）技術導向：2023 年研發支出達到3.2 億元，營收佔比約3.1%；研發人員648 人，員工總數佔比11.3%；針對危廢資源化項目公司也持續在進行技術改進，降本增效。
維度二：高能環境今年迎來哪些邊際變化？
2022 年以來公司業績持續下降，不盡如人意。公司2023 年實現歸母淨利潤5.05 億元，同比降27.13%；2024Q1 歸母淨利潤1.94 億元，同比降5.95%；業績持續下降主要源於江西鑫科項目盈利不及預期，重慶耀輝和金昌高能項目的虧損。
1）我們預計2024 年上述3 個項目將逐漸理順生產工藝實現扭虧爲盈。1）江西鑫科：估算2023 年產能利用率約30%左右，今年4 月份完成煙氣處理系統技改後實現全面投產，產能利用率持續提升中，盈利彈性可期。2）重慶耀輝：2023 年因工藝技改、物料結構、收料區域等原因，淨利潤虧損約8585 萬元；目前在管理團隊、物料採購、技術工藝上均進行了優化，預計2024Q1 開始可以逐步釋放盈利，預計今年扭虧爲盈。3）金昌高能：2023 年因鈀金屬價格下跌等原因虧損約9136 萬元，二期項目於2024 年4 月中旬點火投產試運行，再經過數月的調整磨合後，預計可以實現正式投產，預計全年盈利扭虧爲盈。
2）銅金銀等金屬價格上漲對公司Q2-Q3 業績錦上添花。截至2023 年底公司存貨賬面價值約49.3 億元，主要爲原材料和在產品，考慮到目前的銅價、金價、銀價較去年Q4 均有明顯的上漲，購銷時間差的存在也意味着公司的單噸加工利潤預計在目前有明顯增厚（測算詳見正文）；當然，公司對於成本的結算通常採用按月加權平均記賬；公司也會採用部分套保措施來對沖金屬價格的波動。
盈利預測與估值
我們預計高能環境2024-2026 年營收178.55 億元、216.70 億元、255.60 億元，同比增68.8%、21.4%、18.0%，歸母淨利潤9.97 億元、11.77 億元、14.23 億元，同比增97.6%、18.1%、20.9%，對應PE 估值10.4x、8.8x、7.3x，PB 估值1.04x、0.97x、0.90x。維持“買入”評級。
風險提示
1、危廢資源化項目運營穩定性不及預期風險；2、危廢收料量少導致產能利用率不及預期風險。