■同業他社比較
アフィリエイト運営会社の大手はインタースペース＜2122＞のほかファンコミュニケーションズ、アドウェイズ、バリューコマース、リンクシェア・ジャパン(株)（楽天グループ＜4755＞の子会社）、レントラックスの5社が挙げられる。売上高の規模はその他の事業も展開しているため各社ばらつきがあるものの、同社も含めた6社合計のアフィリエイトサービスにおける業界シェアは約6割、うち同社は1割弱のシェアと見られる。2023年度の業績については各社それぞれで要因があるものの、5社すべて営業利益が2ケタ減益となった。また、2024年の会社計画もレントラックスが増益見通しとなっているが、他4社とも減益計画となっている。インターネット広告市場は拡大基調が続いているものの、広告手法が多様化していることが影響しているものと考えられる。
同業他社の特徴について見ると、ファンコミュニケーションズは2024年3月時点で「A8.net」のパートナーサイト数が約344万サイト、稼働広告主ID数が3,475件と、パートナーサイト数では業界最大規模となっている。中小企業向け広告ビジネスを長く提供しており、EC分野を中心に幅広い広告案件を揃えていることが特徴だ。業績はここ数年、スマートフォン向け広告サービス「nend」の縮小で減益トレンドが続いてきたが、「nend」については2024年3月で事業撤退した。ただ、堅調に推移していた「A8.net」の広告取扱高も2024年1～3月は前年同期比12.6%減と2ケタ減となっており、厳しい状況が続いている。
アドウェイズは、アドプラットフォーム事業（アドネットワーク広告配信サービス、アフィリエイト広告サービス）とエージェンシー事業（国内外における広告代理店）を展開している。モバイル向け比率が高く、ゲームや電子コミック系に強みを持つ。ここ数年は機械学習によるスマートフォン向けアドネットワーク広告配信サービス「UNICORN」の伸長により業績を伸ばしてきたが、2023年12月期はゲーム・電子コミック系の広告出稿減少に加え「UNICORN」の停滞もあり減益となった。2024年1～3月期も金融分野やゲーム分野の広告出稿が低調で減収減益となっている。
バリューコマースは、マーケティングソリューションズ事業（アフィリエイトサービス）とECソリューションズ事業を主に展開している。マーケティングソリューションズ事業の業種別売上構成比は金融分野が3割強と最も高く、そのほか幅広い業種をバランスよく手掛けているのが特徴だ。パートナーサイト数は2024年3月末で78万サイト、広告主数（ID数）は708件となっている。2024年1～3月期の同事業の業績は金融分野でスポット案件を獲得したものの、家電のほか人材や美容関連が減少し、の低調が響き、前年同期比で若干の減収減益となった。
レントラックスは、成果報酬型広告サービス事業と中古建設機械マーケットプレイス関連事業を主に展開している。成果報酬型広告サービス事業の業種別売上構成比（2024年3月期実績）は、金融が39%と最も高く、次いで不動産が10%、自動車買取やエステが各8%で、2024年3月末のパートナーサイト数は32万サイトとなっている。2024年3月期の同事業の業績は金融及び物販分野の減少が響いて前期比6%の減収減益となった。2025年3月期は新規ジャンルの開拓を進めることで増収増益を目指しているが、4月の広告取扱高は前年同月比で2ケタ減と低調な滑り出しとなっている。
株価指標について見ると、同社の株価（2024年5月28日終値）は2024年9月期の予想PERで13.5倍と他4社が7～27倍の水準で評価されているなか、平均水準での評価となっている。ただ、EV/EBITDAは0.1倍と大手5社のなかで唯一、1倍を下回る評価となっており、現在の時価総額は手元キャッシュとほぼ変わらない水準にとどまっている。EV/EBITDAとは企業を買収する場合に、買収コスト（時価総額＋有利子負債－現金及び預金）を期間収益（営業利益＋償却費）の何年分で回収できるかを簡易的に指標化したものであり、倍率が低いほど買収コストを短期間で回収できることを意味し、株式市場での成長期待が低いことの裏返しであるとも言える。とはいえ、同社の業績は相対的に見れば他社が苦戦するなかでも底堅く推移しており、現在推進している事業戦略により業績が成長軌道に乗ってくれば、株式市場での評価も変わるものと弊社では考えている。
（執筆：フィスコ客員アナリスト 佐藤 譲）
■同業他社比較
大型的聯盟運營公司有InterSpace<2122>, Funkommunications, Adways, Valuecommerce和LinkShare Japan (rakuten Inc. <4755>的子公司)和Rentorax等5家公司。由於它們也擴展了其他業務，銷售規模各自不同，但這6家公司合計在聯盟營銷業務中的市場份額約爲60%，其中該公司約佔不到10%的份額。就2023年的業績而言，雖然各公司都有各自的原因，但這5家公司的經營利潤均出現兩位數的減少。此外，儘管Rentorax公司的2024年業務計劃顯示可能增長，但其它4家公司均會出現業績下滑。儘管互聯網廣告市場呈擴張趨勢，但廣告手段多樣化也對其造成了影響。
當我們研究同一行業的其他公司時，還有Funkommunications。截至2024年3月，Funkommunications的“A8.net”合作網站數量約爲344萬，工作中的廣告主ID數量爲3,475個，在合作網站數量方面已成爲業內最大規模的公司。Funkommunications長期向中小企業提供廣告業務，其特點在於其集中於EC領域並擁有廣泛的廣告項目。由於“nend”服務在其向智能手機提供的廣告服務中呈下降趨勢，其業績在過去幾年中一直處於衰退趨勢。但在2024年3月之後，該公司已經退出了nend業務。然而，Funkommunications處理的廣告業務總量一直保持穩定，並且在2024年1-3月期間，其承接的廣告金額較去年同期下降了12.6%，出現兩位數的下降趨勢。這是由於目前公司正面臨嚴峻的狀況。
Adways公司開展廣告平台業務（廣告網絡廣告發布服務，聯盟廣告服務）和代理公司業務（在國內外擁有廣告代理公司）。Mo向率很高，專注於遊戲和電子漫畫等領域。過去幾年，由於智能手機廣告網絡的擴展，通過機器學習延伸的“UNICORN”移動廣告網絡服務已經使該業務蓬勃發展。然而，由於遊戲和電子漫畫等領域的廣告出稿減少，以及“UNICORN”的停滯，該公司在2023年12月期間遭遇減少收益。在2024年1-3月期間，由於金融和遊戲領域的廣告出稿不足，其收入和利潤也出現下滑。
Valuecommerce公司主要經營營銷解決方案（聯盟服務）和EC解決方案。該營銷解決方案的業務部門的銷售組成結構的金融領域約佔比例的30%以上，是比例最高的領域，而該公司特點則是替不同的業界提供平衡的服務。到2024年3月的結束其合作網站數量爲78萬，廣告主數量（ID數量）爲708個。儘管該公司在2024年吸引了一些零星的案例，但家用電器、人力資源和美容等領域的服務減少導致該公司在期間收入和利潤減少。
Rentorax公司主要從事成果報酬型廣告服務業務和二手建築機械市場業務。截至2024年3月期，該公司的業績報告中，由金融業佔應支出的39%，爲該公司最大的業務領域，其次是不動產佔比10%，其次是汽車回購和美容類等佔比8%，截至2024年3月，其合作網站數量爲32萬。儘管該公司在2025年3月期目標了新的發展方向以提高收入並擴大利潤，並因此取得了成功，但在4月份該公司處理的廣告金額與去年同期相比下降了兩位數，並出現了下滑的情況。
從股價因子來看，該公司的股價（2024年5月28日收盤價）在2024年9月期的財務預測市盈率爲13.5倍，其他四家公司爲7-27倍的水平，評價爲平均水平。然而，該公司的EV/EBITDA爲0.1倍，是五家大手公司中唯一低於1倍的評價，目前的流通值保持在與手頭現金幾乎持平的水平。EV/EBITDA是指在收購企業時，將收購成本（市值＋有息負債-現金及存款）與期間收益（營業利潤+折舊費）相除後得到的指標，倍數越低意味着收購成本可以在短時間內回收，反映了市場對企業增長預期的低迷。然而，在相對比較的業績上，該公司的業績在其他公司面臨困境時相對穩定，且我們認爲，如果該公司目前推進的業務戰略能夠使業績進入增長軌道，則股票市場的評價也會發生變化。
（撰寫：FISCO客座分析師佐藤讓）
