對比中國石油歷史ROE 變化和油價關係，我們發現了系統性的改善。
2022-2024Q1 均值88 美金/桶，相比2011-2014 年油價108 美金/桶，仍遠未回到上一輪高點。而中國石油2022-2024Q1 的ROE 平均11.7%，與2011-2014 年平均ROE11.5%已經持平略超。
中國石油ROE 系統性改善，主要來自三個方面：
1） 政策紅利：天然氣市場化改革，推動實現價格持續提升，從2018 年的1.37 元/方，提升到2023 年的2.08 元/方。以及公司持續開拓天然氣下游價值鏈。
2） 乙烷裂解重塑煉化價值：公司目前輕質路線乙烯佔比16%。預計“十五五”完全達產後，公司輕質路線乙烯產能佔中國石油乙烯產能比例29%。
3） 降本減費：公司2014-2023 年十年來三費累積下降293 億元，主要來自管理費用的持續下降。
盈利預測：維持24/25/26 年盈利預測（歸母淨利潤）1703/1793/1901 億元，A 股對應PE10.75/10.21/9.63 倍，H 股對應PE 8.3/7.8/7.4 倍。假設分紅比例50%，A 股對應24 年分紅收益率4.7%，H 股對應24 年分紅收益率6.0%。維持“買入”評級。
風險提示：全球經濟衰退帶來原油需求下降，從而導致油價大幅跌落的風險；天然氣市場化政策推進不力的風險；公司乙烷裂解等新項目投產不及預期的風險。