爲什麼是浙江農信 ？
時代潮頭執牛耳，成就中國最能打的“農商鐵軍”。農信社商業化改革階段，浙江農信搶抓政策機遇率先開啓股份制改革，釐清走通了“產權明晰”和“支農支小”兩手抓道路，促成商業銀行“競合共榮”良性發展局面。浙江銀行業最早擺脫歷史包袱，2005 年不良率就已降至2.06%，大幅領先全國其他地區。“一省一策”省聯社深化改革階段，農信社成員自下而上入股成立浙江農商聯合銀行，淡化管理職能、強化服務職能，先手佈局滲透到每一個行政村的一萬餘家“豐收驛站”，爲系統內農商行提供通用信息科技底座、解決小銀行金融科技投入難題。存貸款規模連續多年保持浙江省銀行業和全國農信系統首位，2023 年浙江農信存、貸款規模增速分別爲17.2%、17.52%，總量第一且增速遙遙領先。監管鼓勵省內農商行相互持股，上市銀行中有且僅有瑞豐銀行能夠分享浙江“農商鐵軍”成長紅利。
爲什麼是紹興？
中國經濟看浙江，浙江經濟看紹興，紹興經濟看柯橋。2024 年一季度紹興市GDP 增速7.8%，居於浙江省第一。柯橋區GDP 總量和增速均爲紹興市第一，瑞豐銀行作爲本地銀行，能夠充分享受區域景氣度提升帶來的高成長。柯橋擁有“從絲到布到衣”的完整紡織產業鏈體系，全國最大的印染基地和全球最大的紡織品交易市場“中國輕紡城”，在國際競爭加劇、出口下滑大背景下，紡織業仍然保持高景氣度、紹興柯橋也展現了難以替代的產業鏈優勢。瑞豐銀行在柯橋區金融機構中佔據絕對優勢地位，網點覆蓋率遙遙領先，佔比柯橋區全部網點數的1/3，2023 年貸款、存款市佔率分別超過20%、33%。輕紡城商鋪的“小而散”特徵與本地農商行做小做微的經營理念天然契合，爲瑞豐銀行提供源源不斷的增量客群。
爲什麼是瑞豐銀行？
宏觀經濟復甦波折反覆，方顯銀行英雄本色。瑞豐銀行前身爲浙江紹興縣信用聯社，是紹興柯橋區的本土銀行，上市銀行中唯一浙江農信系統標的。深耕本地70 餘年，洞察區域經濟特點，紡織業、小微、三農、政銀合作均形成專業化競爭優勢。管理層多數是瑞豐銀行老將，一線工作經歷豐富，戰略定力強。經營指標來看，規模擴張穩健（1Q24 總資產同比+13.76%、貸款同比+12.47%）、盈利能力領先（1Q24 營收同比+15.32%，淨利潤同比+14.47%），資產質量持續改善（1Q24 不良率0.98%，撥備覆蓋率304.84%），批發零售業不良暴露和出清速度快。淨息差（2023 年末1.73%）承壓主要受到市場利率下行和瑞豐銀行貸款結構調整兩方面因素共同影響，預計未來下行幅度放緩。
投資建議
瑞豐銀行在紹興柯橋區覆蓋率最高，存貸款市佔率常年領先，近三年異地經營成效顯著，越城、義烏市佔率穩步提升。中長期來看，經濟結構轉變下，城鄉差距進一步縮小，縣域金融增量市場廣闊，瑞豐銀行及背後浙江省行的先手佈局優勢、風險抵禦能力、激勵機制優勢的形成並非一日之功，構築較強的護城河。短期來看，受益於紹興柯橋經濟強勁增長，產業集聚效應加強，信貸景氣度有望率先提升。瑞豐銀行資產質量穩健、聚焦小微零售客群，宏觀擾動帶來的風險暴露有望率先出清。若信貸景氣度超預期修復，則淨息差也有望在年內出現明顯改善。瑞豐銀行資本充足率處於上市銀行第一梯隊，通過入股浙江農信兄弟行進一步增厚利潤、資本，進入內生增長週期。由此，我們預測公司2024-2026 年營業收入分別同比增長8.43%/8.23%/7.96%，歸母淨利潤分別同比增長12.45%/10.44%/10.47%。2024 年6 月11 日瑞豐銀行收盤價爲4.90 元，對應2024 年0.53 倍PB，我們根據可比農商行估值並結合以上分析，考慮到瑞豐銀行具備長期增長潛力，2024 年合理估值0.65 倍PB，首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示
利率風險：市場利率持續下行，優質資產競爭加劇，息差收窄。
市場風險：宏觀、區域經濟大幅下行造成資產質量惡化，不良大幅提高。
經營風險：經濟增長不及預期，融資需求大幅下降拖累信貸增速。