事件：公司發佈2023 年報與2024 年一季報。公司2023 年實現營收26.93億元，同比增長15.75%，實現歸母淨利潤3.68 億元，同比增長36.54%，實現扣非歸母淨利潤3.40 億元，同比增長36.91%。2024 年一季度實現收入5.91 億元，同比增長17.74%，實現歸母淨利潤1.26 億元，同比增長63.44%，實現扣非歸母淨利潤1.06 億元，同比增長53.90%。
點評：
核心大單品持續高增長，積極拓寬院外渠道。2023 年公司藥品製劑銷售收入22.36 億元，同比增長15.86%，其中核心大單品洛索洛芬鈉凝膠貼膏實現收入15.47 億元，同比增長18.70%，其他口服制劑收入6.89 億元，同比增長9.89%。公司院外線下OTC 渠道快速增長，與10 家頭部連鎖達成戰略合作，2023 年成功開發目標連鎖至280 家，共計覆蓋門店3.8 萬家，促進主導品種洛索洛芬鈉凝膠貼膏實現快速放量。
盈利能力持續提升，費用率穩步優化。公司2023 年銷售淨利率爲13.68%，同比增長2.09pp，銷售期間費用率爲61.86%，同比下降2.62pp。2024 年一季度公司銷售淨利率爲21.27%，同比增長5.95pp，銷售期間費用率爲51.44%，同比下降7.03pp，銷售費用率40.50%，同比下降5.65pp，我們認爲公司積極推進營銷網絡建設，強化終端渠道掌控能力，促進費用率不斷優化，盈利能力持續提升。
新產品有望快速放量，在研品種儲備豐富。酮洛芬凝膠貼膏2023 年底首次參加國家醫保談判，以極具競爭力價格納入國家醫保目錄，有望提升未來業績增長潛力。公司擁有2 個凝膠貼膏類藥品註冊證，在研外用製劑產品超過15 個，其中申報生產7 個。我們認爲公司以“經皮給藥製劑”爲核心，在凝膠貼膏等基礎技術方面進行深度研究，建立相關領域技術壁壘，同時豐富的在研管線爲未來注入全新增長動能。
盈利預測與估值。公司在外用製劑凝膠貼膏領域擁有獨特技術優勢，核心產品洛索洛芬凝膠貼膏銷售額持續快速增長，形成“藥品製劑+原料藥+藥用輔料”的一體化發展佈局。預計公司2024-2026 年的歸母淨利潤分別爲5.18億元、6.94 億元、8.97 億元，同比分別增長40.7%、33.8%、29.4%，對應EPS 分別爲1.07 元、1.43 元、1.84 元。參考可比公司，我們給予公司2024年28-33X PE，每股合理價值區間爲29.96-35.31 元，首次覆蓋，給予“優於大市”評級。
風險提示。創新產品研發進度不及預期，市場競爭加劇風險，核心產品放量不及預期。