[投資要點
國內裝載機龍頭，國際化&拓品類開啓新徵程公司成立於1958 年，以裝載機起家並穩居行業龍頭地位。2000 年後公司開始擴展產品品類，橫向佈局挖掘機、起重機、路面機械等產品和相關零部件。2022-2023 年行業下行期間公司進行多品類&國際化拓展，積極佈局如高空作業機械、起重機械等新興板塊，並加大國際化擴張力度，對沖國內下行週期，2023 年海外收入佔比達到42%。截至2023 年底，公司已成爲國內裝載機市佔率第一、全品類佈局的國際化工程機械龍頭企業。2023年公司營收/淨利潤爲275.2 /8.7 億元，同比+3.9%/ +44.9%；2015-2023 年CAGR 爲20.1%/59.2%。在國際化突破和混改後降本增效加持下，公司淨利潤年複合增速遠超收入增速。2024Q1 公司盈利能力進一步改善，銷售毛利率/淨利率分別爲22.8%/6.5%，同比分別+4.0/2.3pct。
引領全球裝載機電動化進程，挖掘機渠道變革逆勢擴張公司爲國內土石方機械龍頭，核心品類裝載機和挖掘機成長性凸顯：①裝載機：裝載機下游應用場景主要爲鋼鐵廠、礦山、物流、港口等，工作地點固定、設備相對集中，充電站建設難度較低，同時電動裝載機環保屬性強、全生命週期成本低、經濟性強。易充電+成本低驅動電裝國內滲透率提升速度快，2024M4 國內電動裝載機銷量940 臺，滲透率18%，同比+14pct，遠期來看國內電裝滲透率有望達到80%。公司以裝載機起家，經過50 多年的積累和沉澱，2023 年裝載機市佔率超過20%，穩居行業第一。且公司電動化裝載機佈局早，2023 年電裝市佔率30%+，公司作爲電裝行業龍頭有望充分受益於電動化滲透率提升。②挖掘機：2022 年公司前瞻性進行渠道變革，維持產品價格，提振渠道信心，在行業下行期間契合國內小挖提前復甦趨勢，實現市佔率逆勢提升。2023 年公司挖掘機市佔率11%，同比提升3-4pct。展望未來，公司在挖掘機領域的渠道優勢已經基本穩固、提前佈局國四產品具備成本優勢，靜待國內上行拐點到來。
混改大幅提升經營質量，股權激勵&可轉債提升綜合競爭力2022 年公司完成混改並實現整體上市，混改完成後陸續發佈股權激勵和可轉債擴張產能、升級智慧工廠、激發員工積極性，綜合競爭力大幅增強：
①股權激勵：綁定 974 名高管及核心骨幹技術人員，業績考覈指標聚焦經營質量，目標爲2024-2026 年公司ROE 不低於6.0%、6.5%和7.0%，彰顯公司發展信心。②可轉債30 億元用於工廠升級、零部件產能擴張、“三化”研發。挖掘機項目投產後工廠將升級爲智慧工廠且中大型挖掘機實現產能翻倍；裝載機項目投產後佈局大型裝載機提升競爭力；中源液壓業務新工廠全面投產後液壓零部件產能大幅擴張，零部件自制率提升有助於降本增效，綜合競爭力進一步增強。
盈利預測與投資評級：公司爲國內土石方機械龍頭，混改後定位國際化、拓品類開始新徵程。我們預測公司2024-2026 年歸母淨利潤分別爲14.6/19.4/27.3 億元，當前市值對應2024 年-2026 年PE 分別爲15/11/8倍，首次覆蓋給予“買入”評級。
風險提示：國內行業需求回暖不及預期、行業競爭加劇、出海不及預期。