投資要點：
公司業績短期承壓。根據公司公告，2023 年實現總營收70.56 億元，同比-5.09%；歸母淨利潤7.49 億元，同比-6.55%；扣非後歸母淨利潤6.46 億元，同比-8.95%。其中，2023Q4 公司營收16.41億元，同比-21.83%；歸母淨利潤1.97 億元，同比-28.63%。2024年一季度，公司營收爲22.54 億元，同比-5.01%；歸母淨利潤2.30億元，同比-17.76%。受到行業市場競爭加劇和豬肉價格長期低位對於包餡類產品銷售產生負面影響，2023 年公司水餃品類陷入量價雙向承壓的局面，導致公司業績短期承壓。
行業市場規模仍有增長空間。參考日、美等國，飲食外部化與餐飲連鎖化共同推動了餐飲企業對標準化速凍產品的需求快速提高。根據公司公告，2022 年中國餐飲連鎖化率爲19%，美國爲58.4%，日本接近50%。相較於美國和日本等成熟市場，中國餐飲連鎖化仍有較大空間，從而進一步推動對於速凍食品需求的增長。另一方面，2024 年一季度開始，生豬價格企穩回升。根據鋼聯數據，2024 年5 月23 日-30 日，全國生豬出欄均價在17.02 元/公斤，較上週上漲1.23 元/公斤，環比上漲7.79%，同比上漲18.28%。隨着豬價的企穩，公司水餃等包餡類產品銷售壓力有望逐步減輕。
公司積極開拓B 端市場，發力線上業務。分產品看，2023 年速凍面米制品銷售收入爲58.29 億元，同比-9.46%，佔比82.62%；速凍調製食品銷售收入10.76 億元，同比+28.44%，佔比11.27%。
分行業來看，2023 年零售市場收入爲56.26 億元，同比-9.58%，佔比79.73%；餐飲市場端收入14.30 億元，同比+17.93%，佔比20.27%。2023 年，公司積極開拓B 端渠道，調整了連鎖餐飲的業務策略，加強對連鎖餐飲客戶的服務意識，公司紅糖餈粑、中式漢堡胚、奶酪魚條、茴香小油條等產品受到了連鎖餐飲客戶的一致好評，推動了餐飲端收入的快速增長。同時，公司發力線上業務，佈局新興業態。公司引進了專業電商人才團隊，建立了自營直播間，2023 年公司線上主打單品“生水餃”銷售額破億，在收入規模迅速提高的同時也起到了品牌宣傳賦能的成效。
公司整體利潤率受到壓制，餐飲端盈利水平亮眼。2023 年公司綜合毛利率25.84%，同比-2.23pcts；淨利率10.62%，同比-0.16pcts。
分行業看，2023 年零售端和餐飲端的毛利分別爲25.67%/24.76%，同比-3.+54.p0c2tsp/cts。2024Q1 毛利率26.60%，同比-1.68pcts；淨利率10.19%，同比-1.59pcts。受到終端產品消費下滑的影響，公司利潤率短期承壓。從費投比例來看，公司經營效率同比提升。
2023 年公司銷售費用率/管理費用率分別爲11.48%/2.30%，同比-0.4pcts/-0.63pcts。
首次覆蓋給與公司“增持”評級。考慮到公司餐飲渠道的增速和零售業務的行業地位，預計2024/2025/2026 可實現歸母淨利潤分別爲8.06/8.58/9.06 億元，EPS 分別爲0.92/0.98/1.03 元，對應PE爲13.36/12.54/11.88 倍。根據行業可比公司2024 年平均市盈率約16 倍，公司具有一定估值擴張空間，首次覆蓋給予公司“增持”的投資評級。
風險提示：渠道拓展不及預期、原材料價格上漲、食品安全事件等。