募投项目加速落地，氮化铝业务蓄势待发：2023 年公司实现氮化铝粉体年化产能240 吨，产品良率90%以上，粉体品质及产业规模达到国内领先水平，打破了国外行业巨头的技术封锁和产品垄断，成功实现氮化铝粉体国产替代，并成为国内首家具备全产业链商用氮化铝粉体—基板—结构件—HTCC 与高端功能器件产品量产能力的企业。1）氮化铝基板：一期项目设计产能已达产，产品良率达80%以上。目前产品在下游LED、激光热沉、IGBT 等领域七十余家电子企业通过了验证及实现供货，已成为国内氮化铝基板主要供应商。2）氮化铝HTCC：完成了自主原材料配方体系的开发、自主浆料体系的开发，产品陆续通过国内外部分客户的认证及实现小批量供货，高精密氮化铝功能器件、芯片封装管壳等产品已应用于新能源汽车、军工等领域，目前年化产能已达5 万片。3）半导体领域结构件：一期项目设计产能已达产，产品已通过国内外五十余家客户的认证，公司所生产的大尺寸结构件已广泛应用于半导体产业的光刻工艺、刻蚀工艺、薄膜工艺、离子注入等工艺中。4）光伏产业材料替代：结合客户需求完成四个氮化铝材料替代新品的开发及交付验证，其中两个产品已经光伏头部客户验证通过并实现批量供货，剩余两个产品正处于验证中。事件：公司發佈2023 年年報及2024 年一季報，2023 年公司營收13.17 億元，同比+15.38%；歸母淨利潤0.93 億元，同比-7.39%；扣非淨利潤0.72億元，同比-4.07%。24Q1 營收3.87 億元，同比+51.12%，環比-7.04%；歸母淨利潤0.25 億元，同比+38.59%，環比+36.67%；扣非淨利潤0.20 億元，同比+22.96%，環比+210.83%。
24Q1 業績高增長，三大業務協同發力：2023 年公司利潤端下滑主要系參股公司儲翰科技受到行業景氣度和價格競爭等外部因素的影響，導致產品銷售收入和利潤下滑，進而影響了公司的投資收益虧損2,073.62 萬元，比上年同期盈利1,333.95 萬元減少3,407.57 萬元。剔除該影響，公司實際歸母淨利潤同比+30.74%。23 年業務結構： 電力設備/軍工/電子材料分別營收7.40/3.29/0.44 億元，同比+7.83%/34.13%/105.12%。2023 年公司毛利率爲26.70%，同比-0.21pct；淨利率爲8.54%，同比-1.98pct。24Q1 毛利率爲20.24%，同比-6.09pct，環比-7.38pct；淨利率爲6.41%，同比-0.81pct，環比-0.70pct 。費用方面， 23 年銷售/管理/研發/財務費用率分別爲3.48%/7.28%/4.52%/0.60%，同期變動分別爲-0.11/-1.47/-0.22/+0.55pct，財務費用增長主要系本期短期借款增加以及增持易格機械股份的併購貸款利息支出增加所致。
電力業務受益國家電網建設+海外電力設備更新週期，軍工業務有望延續高增長：1）電力業務：①23 年公司通過加強國網、南網等重點客戶的深度合作，積極下沉用戶工程市場。此外，公司緊抓海外電網更新換代機遇，積極佈局業務出海，真空滅弧室產銷規模突破百萬，40.5KV 及以上高壓真空滅弧室產品銷售收入實現了顯著增長，進一步鞏固市場領先地位。126kV 真空滅弧室研製成功，同時，根據客戶要求順利完成252kV 真空滅弧室及252kV 雙斷口環保型GIS 用滅弧室的產品開發，根據23 年年報，樣品已提交客戶驗證中。②新型電力及新能源成套設備在海上風電、柔性直流電系統、環保型高壓真空斷路器等方面均有所突破，進展順利。③大功率射頻電子管：公司研製的兆瓦級四極管在可控核聚變領域填補了國內空白；公司開發的多個型號大功率電子管，順利通過客戶的驗證及實現批量供貨，成功運用於國產光刻機等半導體加工設備領域；500kW 大功率電子管，成功實現百分之百國產化應用需求。受益於國家電力建設需求及海外電力設備升級需求增長，我們 看好未來公司電力業務有望穩步上升。2）軍工業務：23 年易格機械營收2.01億元，同比+27.31%；歸母淨利潤4,839.66 萬元，同比+73.89%。精密鑄造、精密機械製造、總裝、總調一體化優勢凸顯，航空航天飛行器精密結構件業務持續高增長。西安睿控23 年營收1.30 億元，同比+45.88%；歸母淨利潤2,192.75 萬元，同比+23.24%。發揮國產化技術優勢，積極推進產品終端應用拓展，智能嵌入式計算機業務實現快速增長。
募投項目加速落地，氮化鋁業務蓄勢待發：2023 年公司實現氮化鋁粉體年化產能240 噸，產品良率90%以上，粉體品質及產業規模達到國內領先水平，打破了國外行業巨頭的技術封鎖和產品壟斷，成功實現氮化鋁粉體國產替代，併成爲國內首傢俱備全產業鏈商用氮化鋁粉體—基板—結構件—HTCC 與高端功能器件產品量產能力的企業。1）氮化鋁基板：一期項目設計產能已達產，產品良率達80%以上。目前產品在下游LED、激光熱沉、IGBT 等領域七十餘家電子企業通過了驗證及實現供貨，已成爲國內氮化鋁基板主要供應商。2）氮化鋁HTCC：完成了自主原材料配方體系的開發、自主漿料體系的開發，產品陸續通過國內外部分客戶的認證及實現小批量供貨，高精密氮化鋁功能器件、芯片封裝管殼等產品已應用於新能源汽車、軍工等領域，目前年化產能已達5 萬片。3）半導體領域結構件：一期項目設計產能已達產，產品已通過國內外五十餘家客戶的認證，公司所生產的大尺寸結構件已廣泛應用於半導體產業的光刻工藝、刻蝕工藝、薄膜工藝、離子注入等工藝中。4）光伏產業材料替代：結合客戶需求完成四個氮化鋁材料替代新品的開發及交付驗證，其中兩個產品已經光伏頭部客戶驗證通過並實現批量供貨，剩餘兩個產品正處於驗證中。
維持“增持”評級：公司積極把握國家電網建設加速+海外電力設備更新迭代機遇，配合客戶需求不斷開發新產品、新市場，持續鞏固電力業務產品的市場優勢地位，我們看好未來電力業務有望穩健增長。軍工業務深耕“彈、機、艦”領域，多訂單、項目陸續落地，產業一體化優勢穩步釋放。氮化鋁粉體成功實現國產替代，募投項目加速落地，未來產能順利釋放有望給公司業績帶來較大增量。三大業務有望高效聯動，發揮產業協同效應，預估公司2024-2026 年歸母淨利潤爲1.73 億元、2.50 億元、3.20 億元，EPS 分別爲0.21 元、0.30 元、0.38 元，對應PE 分別爲32X、22X、17X。
風險提示：宏觀經濟環境波動風險，市場競爭加劇風險，匯率波動風險，原材料價格波動風險。
